公司利润主要由参股25%的东风悦达起亚贡献，上半年实现净利润低于预期，主要是1）汽车业务盈利能力低于预期；2）非汽车业务下滑幅度较大。 汽车业务：三工厂投产致短期盈利能力下滑、K4 开启新一轮新品投放周期 上半年悦达起亚销售汽车31.1万辆，同比增长12.4%，国内市场占有率3.8%，行业排名第八位；上半年实现营业收入296.2亿元，同比增长10.7%，完成年度计划的42.9%；净利润19.5亿元，同比下降5.6%。 单车均价下降主要是上半年经济型轿车销量占比大幅提升所致。净利率由去年同期的7.7%下降至6.6%，主要原因是去年同期公司产能不足，产能利用率较高，而今年年初第三工厂投产（悦达起亚第三工厂于2014年初投产，形成一期年产20万辆的产能规模），产能尚处逐步释放阶段；新车型各项费用在上半年分摊较多；且拟淘汰车型在上半年加速了模具、设备折旧摊销等。 伴随第三工厂产能的逐步攀升，新品也将陆续投放，公司计划于9月投放全新轿车K4（与北京现代名图同平台，名图月销已超过万辆），下半年还将投放2015款智跑、K2小改款。 2015年公司还将投产紧凑型SUV（与北京现代IX25同平台，IX25刚开始销售），根据规划，未来公司还将投产中大型SUV索兰托（与北京现代新胜达同平台，目前月销六七千台）、高端轿车K7等。 我们判断今年上半年是公司盈利能力低点，随着新品陆续上市，新工厂的产能利用率将提升，悦达起亚整体盈利能力将回升。 非汽车业务上半年总体盈亏持平，较去年同期大幅下降 上半年非汽车业务总体盈亏持平微增。其中上半年高速公路业务权益净利润下滑，主要是西铜高速业绩下滑，原因：第二通道分流加剧；营运性客车被分流；泾河工业园区车辆免费；渭河大桥加固工程施工影响收费并且造成分流；跨年度工程修理费用在2014年上半年进行决算。 下半年上新车，汽车业务2014年利润实现同比增长是大概率事件：虽然上半年汽车业务同比下降，但我们认为是新工厂投产初期折旧等费用较大所致，随着新品上市，新工厂产能利用率提升，2014年东风悦达起亚贡献的汽车业务利润同比实现增长是大概率事件，我们判断公司全年销售整车65万台，净利润44.2亿（同比增6.2%），其权益净利润折合每股1.30元。 2015年K4及紧凑型SUV将贡献较大增量，其中K4我们估计稳定后年销量在7万到9万辆之间。我们判断悦达起亚2015年销量及盈利能力均有较大幅度提升，预计2015年悦达起亚净利润同比增26%为55.7亿，其贡献的权益净利润折合每股收益1.64元。 我们根据公司中报中披露的各块业务调整了公司业绩，非汽车业务总体下调，我们更新公司业绩预测为2014年、2015年每股收益1.45元、1.82元（原预测值为2014/2015年1.58/1.84元）。随着全新轿车K4的上市，悦达起亚迎来新一轮新品投放周期，三工厂的投产为新品的上量提供产能基础，悦达起亚三工厂产能利用率的提升将提升汽车业务总体盈利能力。我们维持对公司的“推荐”评级。 风险提示 1） 并表业务亏损幅度扩大；2）汽车公司的新品推出后销量不达预期。 |
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