14年上半年公司实现收入6.18亿元，同比下降9.73%；归母净利润0.97亿元，同比下降34.84%，EPS0.49元，低于预期，10派4元（含税）。净利增速低于收入主要由于费用居高不下，特别是销售费用；扣非净利同比降64.12% （低于净利增速主要由于理财产品投资收益增加1195万、 政府补助增加1380万，两项非经常性损益合计占净利49%）。 14Q2单季收入降10%、净利降44%，延续了14Q1以来的下滑态势，高端品类调整较晚，目前仍处在下滑期。 13Q1-14Q1收入分别增长17%、 37%、35%、12%、-9.75%，净利分别增长9%、-1%、-5%、5%、-28%。 直营和加盟双下滑，各品牌销售均出现下滑 （1）公司上半年渠道较去年同期净增 12 家（加盟净增 22 家，直营净减 10 家），外延店铺增速为 2%（直营下降 3%、加盟增 9%）。预计全年仍为净关店。 （2）分渠道来看，直营和加盟出货收入分别下滑 10%和 8%，考虑直营外延降 3%，从而推出直营同店下滑 7%。 （3）分品牌来看， 上半年朗姿、莱茵、卓可、玛丽收入增速分别为-10%、-1%、-24%和-4%，其外延增速分别为 14%、1%、-15%、-30%；吉高特上半年新开 3 家店，收入 568 万元。FF 将于今年 10 月开店。此外，估计第五季和电商收入分别为 8700 万和 2600 万。 （4）分地区来看，收入占比前三的华北、华东、中南地区，收入增速分别同比下滑 9.3%、9.0%、6.8%；东北和西北地区因基数原因分别下滑17%、16.5%；仅西南地区增长 3.7%。 毛利率微降，销售费用率大增，存货略降但过季库存占比提升 毛利率：上半年毛利率同比降 0.02PCT 至 62.07%，13Q1-14Q2 分别为 60.92% （+0.18PCT）、 63.47% （-0.76PCT）、 62.06 % （+0.51PCT）、60.76 %（+1.78 PCT）、58.28%（-2.64PCT）和 66.53%（+3.06PCT）。14Q2 毛利率增加 3 PCT 主要由于今年打折主要集中在一季度，二季度打折力度有所放缓。 费用率：上半年销售费用率升 8.18PCT 至 30.40%，主要由于占销售费用 54.42% 的职工薪酬增加 16.11% 、占比 23.26% 的商场费用增加41.25%；管理费用率升 1.67PCT 至 14.41%，主要由于折旧和摊销、中介服务费（分别占比 19.91%、3.64%）分别增 22.28%、261%；财务费用率升 2.84 PCT 至-0.12%，主要由于利息收入减 94.99%（购买理财产品计入投资收益）。 其他财务指标：1）上半年存货较期初降 10.13%至 5.22 亿，上半年年末公司存货/收入为 84.58%，存货跌价准备计提比例为 13.4%，存货周转率为 0.85。估计目前公司存货结构为当季占 50%、过季占 35%、备货占 15%，其中过季库存占比较往年 20%的水平有所提升；目前春装售罄率在 40-45%。 2）上半年应收账款较年初增 9.58%至 1.27 亿，主要受商场回款速度影响。 3) 上半年资产减值损失增 260.88%%至 2758 万元，主要由于存货跌价损失增 322.14%。 4）上半年营业外收入增 484.87%至 1664 万元，其中政府补助 1639 万元（增加 552.59%）。 5）上半年投资收益增 1509.92%至 0.31 亿元，主要由于理财产品投资收益增加。 6）上半年经营现金流净额增 455.21%至 5132 万元。主要由于采购支付的货款减少所致。 公司仍处在调整期，全年估计为净关店，下半年难以好转 1-9 月公司预计净利增速为-60%至-30%。我们分析：（1）在终端低迷背景下，预计 14 年外延方面难以做到此前预计的持平，估计全年为净关店；（2）公司仍处在过季货去库存之中，在过季货品销售占比上升、终端打折仍将持续的背景下，预计毛利率稳中略降；（3）尽管 13 年销售费用激增有 13Q3 引入中高端人才一次性因素，但正如我们此前所预期的，商场费用以及终端人员工资呈现刚性，加大费用控制难度。公司曾于 4.30 公告筹划重大事项停牌，并于 5.15 终止筹划重大事项暨复牌。下调 14-16 年 EPS 至 0.76、0.82、0.87 元，下调至“中性”评级。 |
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