非公开发行主要投资项目 一是数字化装配生产线项目主要用于建设新舟700 飞机的数字装配生产线。该项目建设期4 年，达产期5 年。公司计划2018 年前完成新舟700 飞机的设计、试验、试制、试飞和适航取证等工作，计划于2018 年交付用户。新舟700 是新舟系列的未来，更适合中短程航线运营，将打入欧美市场，使之成为世界市场上的主流机型。关于支线飞机的市场空间及发展前景我们在前篇深度报告已经详细阐述。 二是运八飞机装配项目，内容主要包括运八系列飞机部装、总装和信息化等方面的能力提升建设，建设期2 年，达产期5 年。 三是机轮刹车项目，建设内容包括碳/碳刹车材料生产线、铝镁合金铸件生产线、精密锻造高强度机轮毛坯生产线、民机刹车机轮和系统附件机加装试生产线，建设期3 年，达产期5 年。 四是关键重要零件加工条件建设项目，用于提升公司在产飞机制造过程中所需的关键重要零件的生产加工能力。产品包括钣金零件、整体壁板、大梁类零件、精密回转体、吊挂钛合缘条和壁板、外翼吊挂接头等。目前关键重要零件加工能力的薄弱已经成为制约公司整机产能的短板。 五是国际转包项目，用于提升公司国际转包业务的零件数控加工能力、复合材料零部件生产能力、钣金生产能力及物流配送能力，匹配公司国际转包业务规模的增长。其它项目在此不再赘述。 非公开发行对公司的影响：增发投向民品，意在寓军于民 一是加强了公司民机整机生产能力。本次发行募集资金投资项目重点投资于民用飞机及部件、民用飞机客 户服务体系以及民用刹车等民品领域，有助于加强公司在飞机研制领域特别是民机领域的竞争优势，提升研发 实力和自主创新能力。 二是打造一流的关键零部件研制业务实力，增强零部件的配套能力。目前公司生产关键重要零件的设备处 于超负荷运转状态，部分零件加工产能不足在一定程度上影响了整机生产交付进度，难以满足公司业务增长的 需要。公司将进一步通过提高关键重要零件的产能及效率，以满足公司日益增长的整机及备件产品交付需求。 三是为大运批生产做准备。数字化装配和运八飞机装配项目将为公司升级装配能力，并为大运项目的装配 提供数字化生产经验（目前公司部分生产线依然采用较为传统的串行工作模式），而关键零部件项目则可直接为 大运提供优质零部件。此外，公司虽然追求军民分线，但如今用于民机的投资从资本市场上募集，则有利于公 司自筹部分大运研制费用，为公司挪出资金和精力来迎接大运的批量生产。 剥离西飞铝业股权，聚焦主业发展 公司还公告，向西飞集团转让控股子公司西飞铝业的1.14亿（合63.57%)股份，目前交易价格尚未确定， 转让价款由西飞集团以航空制造相关设备经评估后作价支付。西飞铝业主业从事铝合金系列产品的研制，近年 业绩不佳。2013年西飞铝业收入4.55亿，净利润亏损2924万。剥离该子公司股权后，公司将更能聚焦航空主 业，实现主辅分离，加快公司航空主营业务的发展。 公司最重要看点：未来看运20的量产 公司是我国唯一的轰炸机、运输机生产厂商，主要生产机型有轰六、飞豹和运8。我国军费连年保持2位 数的增长速度，是轰炸机需求稳定增长的前提，周边局势紧张使得军方购买轰炸机等军用飞机的意愿加强。未 来3年军机订单会保持稳中有升的局面。运20是我国自主研发的新一代重型军用运输机，总需求预计达到400架，2015~2017年将是从试飞到批量 生产的过渡时期。我们预计最早明年可实现交付。如果按照10~15年装备400架计算（不考虑出口），则高峰期 可达到年产20~30架。这样，运20量产期可新增上市公司1倍收入，如果按照净利润率4%计算，则可新增上 市公司2倍的净利润。 民机：10年内公司有望成为全球最大的涡桨支线飞机制造商 中航飞机的涡桨支线飞机包括新舟60、新舟600和在研的新舟700系列，新舟60需求见底回升，下半年 交付进度加快，预计全年可超额实现10架目标。现阶段涡桨支线飞机在国内运营的情况并不理想，未来其市场 仍主要在于出口到亚非拉地区。 飞机零部件：新注入资产盈利可期、ARJ21即将形成增量 公司承担了大量飞机零部件的制造任务，主要包括五个方面：一是大飞机C919部件生产。二是ARJ21的 85%以上的制造量；三是飞机起落架；四是飞机制动系统；五是国际转包生产零部件。我们认为大飞机资产注 入不可信；新注入的资产完成业绩承诺；转包业务继续实现超预期交付；ARJ21明年其有小批量交付。 本次增发对公司业绩短期构成摊薄。因为募集资金从投入使用到生产回报需要一定周期，前文已经述及， 飞机整机及零部件项目建设时间都很长，一般在3年以上，达产周期更长，短期对公司业绩有所摊薄。但我们 重点看好的不是当前的公司业绩，而是未来运20等大型军用运输机量产之后公司的广阔发展空间。预测公司 2014?2016年分别实现每股收益0.16、0.22、0.30元，同比分别增长22.31%、35.22%、37.38%。考虑到运20量产对公司业绩带来巨变的预期，可以给予其估值溢价。我们测算量产年的业绩可达0.40元，目标价20元。 |
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