五粮液(000858) 茅台控量保价，五粮液大势已稳

2014-11-24 00:01| 发布者: 采编员| 查看: 1213| 评论: 0|原作者: 汤玮亮,文献,张宇光,王俏怡|来自: 东方财富网

摘要: 　　近期茅五价格回落主要由于淡季供给大幅增加所致，终端有动销，并非需求大幅下滑，预计民间消费可支撑茅五15-16 年终端需求同比年均增长5-10%。由于10-11月正处消费淡季，而茅台、五粮液出货量较大，因此过去1 个 ...

　　近期茅五价格回落主要由于淡季供给大幅增加所致，终端有动销，并非需求大幅下滑，预计民间消费可支撑茅五15-16 年终端需求同比年均增长5-10%。由于10-11月正处消费淡季，而茅台、五粮液出货量较大，因此过去1 个月一批价持续回落，并非终端需求大幅下滑，现阶段茅台一批价820-830 元，跌至出厂价附近，五粮液520-530元。整风运动发生后，茅五的需求有降价和反腐这两个一正一反的因素同时在发生作用，2H14 这两个因素的影响都显着减弱，未来将回归正常增长，预计民间消费可支撑茅五15-16 年终端需求同比年均增长5-10%。
　　明确量价政策，预计茅台价格将企稳。此次茅台会议的内容与我们对酒厂保价的一贯判断相符，我们认为茅台最好的价格策略就是将一批价格维持在840-850 元，经销商保持微盈状态，同时可维护较好的品牌形象。随着茅台控量保价的措施出台，预计价格将不会继续下跌。
　　14 年茅台持续放量降价，是五粮液渠道政策效果不佳的重要原因。由于13-14 年五粮液价格持续倒挂，经销商盈利预期不稳定，多名大商转投茅台，这也是13-14 年五粮液销售规模被茅台拉开差距的最主要原因。回顾过去几个月，五粮液已持续出台了很多量价措施来维护渠道体系，包括：14 年初给经销商120 元返利，对各个片区计划做了调整，并根据实际需求动态调节计划量；5 月武汉会议直接降价至609 元，稳定经销商的盈利预期，同时加大市场管控力度；9 月给完成计划的经销商按照509 元的价格配酒，变相降低出厂价至576 元。但上述措施成效均不显着，渠道体系仍未稳定，价格依然倒挂，我们认为主要有两个原因：（1）14 年茅台持续放量，价格下行，导致五粮液需求和价格受影响。由于茅台为了填补13 年因预收款调节所导致的报表高基数，14 年持续放量，估计1-3Q14 茅台实际出货量同比增幅达到10-15%，因此茅台一批价从2月的880 元降至830 元，分流了部分五粮液的需求，导致五粮液需求和价格受影响。（2）五粮液在政策的落地执行层面还需改进。
　　茅台稳价后，预计15 年春节五粮液价格和渠道有可能稳定下来，关键在于能否扛住政府的短期业绩压力。预计茅台稳价后，将不会再分流五粮液的需求。公司正在调整政策以适应终端变化，如控制509 元配额酒的发货节奏以稳定价格。若公司能够扛住政府业绩压力，平衡好短期业绩和长期发展，当前渠道库存水平不高，春节消费量应足以稳住价格和渠道体系，从而提高渠道动力。另外，茅台控量保价也可能促成五粮液所处的地方政府降低业绩预期。
　　我们维持现有盈利预测，预计公司2014-2015 年实现每股收益1.64、1.72 元，同比增长-22%、5.0%，对应PE 分别为11、10 倍，当前公司估值水平在白酒上市公司中处于较低位置，若考虑公司的现金/市值比较高，实际估值更低，预计价格、渠道、报表业绩的企稳将推动PE 回升，上调五粮液至“推荐”的投资评级。我们判断，15 年春节旺季可能重建投资人对高端白酒调整见底后将缓慢回升的信心，且沪港通和预期中的深港通可能托底股价。“低估值+4Q14 业绩弹性高+春节前经销商备货”可能成为14 年底股价上涨的催化剂，值得密切关注。? 风险提示：一批价继续下行，春节销售低于预期。