结构调整、成本下降导致毛利率提升。上半年毛利率16.5%，同比提升1.6个百分点，盈利能力提升主要原因是：1、成本下降导致卡车盈利能力提升；受益于原材料成本低位，预计轻卡毛利率提升约1 个百分点左右；2、结构调整导致毛利率提升。轻卡中高端车型比重提高，瑞风2 代比重提升至15%。 预计下半年瑞风S5、轿车销量及盈利均有望环比提升，若S5 旺季月销量上升，则有望成为股价上涨催化剂。上半年S5 销量低于预期主要原因是车型单一及渠道有限，S5 仅有2.0L 车型，消费者可选择性受限；随着尊享版上市，预计S5 销量有望在旺季实现突破；另外，预计S5 因毛利率高，考虑模具摊销费用后，从7 月开始已贡献盈利。随着8 月和悦A30 新车上市， 轿车销量有望逐月环比增长。 财务指标良好，库存显着下降，经营现金流大幅提升。上半年每股经营现金流1.6 元，同比增长36.2%，现金流大幅好转，主要原因：其一，销售回款良好，销售收现同比增长36.2%；其二，现金支出方面，薪酬现金支出升幅10.4%，低于销售增幅，另外，支付其他与经营活动有关现金下降明显，主要是技术开发费现金支出同比减少约1.4 亿元。受益于现金流大幅好转，期末公司手持货币资金71.9 亿元，相比年初增长48.8%。期末存货8.2 亿元，较期初下降53.3%，存货控制成效显着。 财务与估值：预计下半年SUV、轿车有望量利齐升，我们小幅上调2013-2015年EPS 分别至0.77 元、1.02 元、1.21 元，考虑可比公司估值水平及公司业绩成长性，给予13 年PE15 倍估值，对应目标价11.5 元，维持公司增持评级。 风险提示：经济下行影响轻卡、瑞风销量；价格竞争影响产品盈利能力。 |
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