麻醉和精神类用药是制剂业务增长的主要动力。在制剂业务中，上半年麻醉药业务实现收入2.35 亿元，同比增长20.5%，我们预计一线品种力月西增长15%左右，福尔利增长25%左右，麻醉药新产品右美托咪定、丙泊酚、芬太尼目前基数尚小，预计三个新产品收入规模都不到1000 万；精神类用药实现收入1.89 亿元，同比增长23.93%，我们预计利培酮增长15-20%左右，齐拉西酮和丁螺环酮小基数上保持30-40%的快速增长，麻醉药和精神类用药的持续快速增长是公司制剂增长的主要动力。 两方面因素致净利润增长快于收入增长。报告期内公司实现归属母公司扣非后净利润9836 万元，同比增长28.15%，净利润增长快于收入增长一方面受益于高毛利的麻醉药新产品放量带动麻醉药整体毛利率提升1.1 个百分点，另一方面公司管理高效，成本控制得当，报告期内发生管理费用5050 万，同比仅增长3.15%，两方面因素是公司净利润增长超过收入增速的主要原因。 财务指标总体健康。报告期内公司发生销售费用2.39 亿，同比增长18.92%，销售费用增长总体与工业业务保持同步（体现工业业务的母公司销售费用增长23%）；发生管理费用5050 万，同比增长3.15%，管理费用率下降0.4 个百分点至4.68%，显示公司出色的成本控制能力；报告期内公司应收账款为15.44 亿，同比增长29%，应收账款控制得当；公司当期经营性净现金流为2635 万，同比减少41.3%，主要是由于各项经营活动支出增加所致；总体来说，我们认为公司财务指标健康。 新产品将批量上市，收获时节渐行渐近。公司目前围绕中枢神经系统用药储备了丰富的在研产品，其中度洛西汀今年已经获批，其他在研重磅品种中，预计阿立哌唑13-14 年上半年有望获批，麻醉镇痛瑞芬太尼有望14年上半年获批、普瑞巴林有望14-15 年获批，未来1-2 年公司将迎来新产品的上市高峰，随着新产品群获批后开始贡献业绩，将进一步打开公司长期增长空间。 盈利预测。我们维持此前深度报告《今朝小龙头，明日大白马》中提出的公司中长期成长逻辑：老品种增速不减，二线产品保持较快增长，新产品不断放量，三点因素共同驱动公司收入和利润快速增长。维持此前的盈利预测，预估公司2013-2015 的EPS 分别为：0.56、0.74 和1.01 元，未来三年继续保持较快的增长。公司作为质地优良的中枢神经用药龙头，中长期成长逻辑清晰，我们看好公司未来的持续增长和市值上升空间，维持“增持”评级。 股价表现催化剂：新产品获批和销售超预期。 风险提示。静态估值偏高，新产品获批和销售低于预期，主力品种招标降价幅度超预期。 |
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