聚焦纽扣和拉链。上半年纽扣业务收入4.26 亿，同比增0.81%；毛利率提高0.29 个百分点至42.32%；相较于2011 年中期高点，纽扣业务收入约下滑0.66 亿，整体上仍处于恢复过程中。上半年拉链业务收入3.74 亿，同比增13%；毛利率提高2.34 个百分点至33.87%；总体看，拉链对公司总收入的贡献越来越大，并且呈现出良好的发展势头（2012 年上半年较上年同期增12%、毛利率提高1.2 个百分点）。 导致上半年收入下滑的主要原因在于水钻业务、及光学镜片业务的剥离。如果剔除以上因素影响，仅仅是纽扣和拉链业务，公司收入8 亿，同比增6.2%。而上年大幅亏损的水钻业务的清理（水晶钻2012H1 毛利率-24%），进一步带动公司整理毛利率提升，2013H1 公司整体毛利率37.9%，较上年同期提高2.7 个百分点。 国内市场略有下滑，海外市场略增、毛利率大升。上半年国内市场收入6.77亿，同比下滑2.4%，毛利率提高1.7 个百分点至39.2%；国际市场收入1.6 亿，同比增2.8%，毛利率大增7.4 个百分点至30.3%，国际市场直接出口占总收入的比例为19%。 给予下游账期略有提高。上半年应收票据0.4 亿、应收账款3.6 亿；合计较上年增0.3 亿，对应周转天数约从上年同期78 天增加至82 天；总体上2012 年以来对下游账期小幅提升趋势未变。 资本支出为未来2-3 年增长打下坚实基础。2011、2012 年公司长期资产投资带来的资本支出较大，分别为3.16、3.22 亿，2013 年上半年为0.81 亿；其主要投向是深圳联星服装辅料公司的高档拉链和高品质纽扣扩建项目，以及公司高档拉链技改项目、激光雕刻纽扣技改项目。至2013 年中期，其固定资产总值9.4亿，较2010 年末的6.87 亿增37%；而从纽扣和拉链收入角度，后期投资项目的效应发挥仍需要一段时间，基本表明在未来一段时间投资性支出有限，更多的是等待现有项目效应的充分发挥。 负债进一步减少。从资产负债表角度，公司在2013 年上半年偿还了2 亿的短期融资券，考虑分红、投资性支出，公司账上现金从2012 年末的6.5 亿下降至2013 年中期的2.89 亿；资产负债率从上年同期36%下降至26%。 投资建议 投资建议：暂维持谨慎推荐评级。公司在中期报表中强调，坚持“可持续发展”为战略指南、不断创新求变、进一步深化转型升级、优化企业发展模式。同时指出报告期的重点工作，如转型升级为主线，着力于对产品结构调整和优化，进一步加强对内部管理的深度挖掘，在盈利能力和管理效率方面取得一定突破；大力推进科技创新，提高综合研发水平等等。以上措施的实施，在今年国内市场需求依然低迷的情况下，公司拉链业务稳步增长、纽扣业务小幅恢复，且毛利率均有一定提升。 考虑到公司股权激励行权条件，我们认为2013 年全年公司净利润不低于2.07亿，对应EPS0.8 元（对应下半年1.16 亿利润，同比增34%；考虑到去年Q3\Q4在旺季分别只有0.7、0.18 亿利润，我们认为完全可以实现的）；2014、2015 年情况仍有赖于经济恢复、公司以上措施逐步落地，预计EPS 分别为0.92、1.06 元，对应PE 分别为10.7、9.3、8.1 倍估值。 从当前股价看，无疑是处于长期底部（从投资性支出和固定资产角度，已经打好未来2、3 年发展的基础；从目前市场需求情况看，最差时候已经过去），对于长线投资者可以逐步介入。而从短期来看，股价尚无明显催化剂；我们将继续跟踪公司面情况，暂维持谨慎推荐评级。 |
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