公司13H1 报告，实现营收25.68 亿元(YOY+20.1%)，净利润4.15 亿元(YOY+34.6%)，EPS0.19 元，符合预期。2Q 看，公司实现营收14.71 亿元(YOY+7.1%),实现净利润3.12 亿元(YOY+30.1%)。 公司作为智慧电网领军企业，以网内业务为支撑，积极拓展轨道交通、工业控制等领域，助力业绩的高增长。预计公司2013、2014 年分别实现营收76.83 亿元(YOY+27.5%)、103.82 亿元(YOY+35.1%)，考量注入资产及股份摊薄因素，实现净利润16.95 亿元(YOY+60.5%)、21.71 亿元(YOY+28.1%)，EPS0.72、0.92 元，当前股价对应2013、2014 年动态PE 分别为22X、17X，当前价值偏低，维持“买入”建议，目标价20.00 元(对应2014 年动态PE22X)。 H1 营收增长20.0%，各业务发展表现不一：H1 营收同比增长20%，但各业务表现不一。变电站、电气控制及用电自动化业务录得正增长，分别实现收入8.18 亿元、4.56 亿元、4.17 亿元，YOY+22.9%、+306.0%、+32.0%；电网调度、农电/配电自动化及轨交业务则有不同程度下滑，分别实现收入3.90 亿元、2.46 亿元、2.50 亿元，YOY-21.8%、-14.0%、-12.8%。变电站等景气业务仍属发展期，而三项收入下滑的业务，我们不必悲观。 电网调度13-14 年小幅下降，15 年有望重拾增长：网调、省调新建专案已经结束，13-14 年收入主要来自于地调一体化建设。由于地调区域硬体产品前期已采购，现在招标主要是功能模组软体产品，合同金额会有所减少，但由于软体毛利率高，业务盈利能力会更好。收入方面，预计13、14 年收入方面会略有下降，但进入15 年，调度系统功能模组进入更新周期(09 年开始建设，更新周期6-8 年)，调度启动新投资周期，业务收入将重拾增长。 配电自动化迎来高景气时期：农/配电收入下滑与国网H1 配电投资进度放缓有关系，今年配网招标放量始于4、5 月。我们认为，配网将是未来公司重要增长点。一方面，国务院8 月份召开会议，重点建设智慧配电网；另一方面，从订单落地情况看，截止目前，公司配电自动化订单约7 亿元，同比增长超40%，加上今年并表的电源华研(约3.5 亿元),公司在手订单达10.5 亿元，随着下半年订单的继续放量，订单增速将超50%。 轨交业务，通过模式创新，年内有落地可能：公司轨交收入下降主要是由于前期受城轨建设招标少所致，12 年总招标量不到1.0 亿元。进入13年，随着城轨交通建设重启，业务进入高速发展期。短期看，公司凭借原有综合监控的市场地位(市占率超50%),今年招标的6 条线路，公司中标3 条(金额约10.5 亿)；中长期看，公司通过转变商业模式(由单纯提供产品到BT\BOT 等模式)带动公司轨交产品拓展(由综合监控进入门槛更高的信号监控等领域)，与中国铁建及集团联手承建武汉地铁系统(金额近80 亿元)年内有落地可能，轨道交通未来两年增长有望超50%。 毛利率、费用率保持稳定：公司13H1 综合毛利率25.4%，同比下降4.8个百分点，主要因素是部分业务总包合同毛利率偏低影响毛利率水准，未来随着高毛利率产品比重回升，综合毛利率将回升；13H1 综合费用率5.1%，同比下降2.4 个百分点，公司是电力设备领域费用控制最为出色的企业，全年费用率将保持在较低水准。 盈利预测：考量注入资产及股份摊薄因素后，EPS 分别为0.72、0.92 元，当前股价对应2013、2014 年动态PE 分别为22X、17X，当前价值偏低，维持“买入”建议，目标价20.00 元(对应2014 年动态PE 22X)。 |
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