中报净利润同比减少 6%（主业同比增15%），超我们中报业绩前瞻预期，单季度净利恢复性高增长29%（去年同期基数较小）。13 年中报公司实现收入42.7 亿元，同比增长48%；净利润1.6 亿元，同比下降6%，EPS 0.19 元，扣非后EPS0.18，同比增长15%，超我们之前业绩前瞻预期（表观同比下降10%，EPS0.18 元）。收入增长态势保持良好（一季度同比增42%），预计主要原因为：1、肿瘤原料药上游有一家客户完成技改订单开始恢复；2、海正辉瑞合资公司的销售完成近20 亿（含税），净利润2.4 亿，超我们预期，预计有望超越全年38 亿（含税）的目标。其中，受合资公司海正辉瑞并表影响，毛利率34.5%同比提升较大，销售费用也同比增长237%；中报分产品看，预计API 肿瘤药恢复较快。去年抗肿瘤药因受国外肿瘤制剂客户技术改造影响导致收入同比下降，但13 年中报恢复明显，预计同比增长超60%（去年基数较小）。其中抗感染药略有下降，内分泌药、心血管药分别同比增长24%、10%。13 年Q2 单季度净利润恢复性高增长近29%（去年同期较低）； GSK 事件推动外资企业在中国的定位重新思考，海正辉瑞符合行业发展趋势将优先受益。GSK 事件引发市场争议，我们也邀请专家在电话会议与投资者探讨了对行业的影响：众外资企业都将重新定位在中国的战略，考虑到外资的特惠待遇减弱、营销成本因素和渠道下沉难等，可预见他们将更加积极布局国内的合资平台（作为仿制药、原研药的销售平台）而海正辉瑞已经在合资的运作上具有先发优势，相对单纯外资而言成本更低，效率更高，渠道更易下沉。 拟发可转债已国资委批准，提升公司后续的业绩释放动力：公司拟发行可转债，募资9.36亿，用于扩产能、布渠道和建信息化。目前已经获得浙江省国资委批准，预计发行时点可能在今年底或明年初，即到时公布招股书才能确定具体的转股价格和摊薄股本情况。 维持“强烈推荐-A”投资评级。此次发行可转债立足整体战略转型（从原料药到制剂），意在扩产、布渠及信息化，利于企业长期发展。海正辉瑞合资公司销售情况推进良好，13 年预计新增折旧费用不多，14-16 年随产量产出匹配，业绩影响可控。暂未考虑公司将头孢等抗感染类药品转让给普洛得邦的一次性收入4,300 万元，我们维持盈利预测13~15 年净利润增长10%（主业增速超20%）、39%、28%，EPS0.39、0.55 和0.70 元，对应PE 41、30 和23 倍，弹性在于公司对高额研发投入的资本化程度。我们认为公司未来3 年制剂业务提速，拐点明确，维持“强烈推荐-A”的投资评级； 风险提示：原料药价格下降及需求回落；富阳基地转固后折旧费用的增加。 |
Powered by Discuz! X3.5
© 2001-2026 Discuz! Team.
