上半年业绩净利润低于预期，且降幅高于其他煤炭上市公司，主要是煤炭和焦炭等产能扩张动力不足，而产品价格却大跌。具体分析如下：煤炭业务：收入21 亿元，下滑22%；利润5.7 亿元，下滑44%。 煤炭产销量变化不大。上半年，原煤产量443 万吨，同比仅增加6 万吨，增幅仅1%。精煤产量179 万吨，自用60 万吨，销量119 万吨，同比增加16 万吨； 吨煤售价大跌126 元，跌幅23%。我们测算上半年吨原煤售价480 元，同比下跌126 元，跌幅23%。由此看出，的煤价跌幅不弱于其他地区，显示全国乃至世界定价的趋势明显； 吨原煤成本下降42 元，降幅11%。上半年吨原煤成本352 元，同比下跌42 元，跌幅11%，成本下降应该是其合理安排采掘接续所致；吨原煤利润下降104 元，降幅45%。我们测算，吨原煤利润为128 元，同比下降104 元，降幅45%，主要是煤价降幅高于成本降幅，充分说明煤炭需求端仍然偏弱。 焦化业务：收入77 亿元，降幅14%；利润5 亿元，增长5%。 焦炭产量持平，而销量下降4%。上半年，焦炭产量372 万吨，同比仅增1%；焦炭销量363 万吨，同比下降13 万吨，降幅4%。我们认为，焦炭销量下降表明唐山地区的焦炭供需仍然一般； 吨焦售价下降315 元。我们测算，焦炭价格1373 元/吨，同比下降315 元/吨，降幅19%，充分显示唐山地区的焦炭供需仍然宽松； 吨焦利润下降25 元。上半年吨焦利润为61 元，同比下降25 元，降幅30%，显示尽管煤炭成本下降，但焦炭价格的跌幅远超过成本变动。 财务分析：费用控制良好，而应收款项大增18% 期间费用控制良好。上半年，期间费用7.2 亿元，同比下降4%。细分来看，仅销售费用增长16%，而管理费用和财务费用下滑6%和7%，表明管理效率较高； 应收款项大增18%。6 月末，应收款13.2 亿元，同比大增18%；应收票据27.9 亿元，同比大增16%。整体来看，应收款项大增显示需求端仍未有根本性好转，投资者仍须值得谨慎。 下调评级：中性。基于煤炭行业供需宽松的客观局面，煤炭价格低迷是大概率事件，故我们下调2013-2015 年EPS 分别至0.24 元、0.18元和0.28元，目前PE 分别为倍26 倍、33 倍和22 倍，估值水平偏高。我们认为，产能扩张潜力不足，而无论煤炭还是焦炭的短期价格弹性均不足，且市场热切盼望的集团资产注入效果也大打折扣，故我们下调评级至“中性”。 风险提示：煤价波幅超预期；产销量低于预期。 |
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