2013年上半年，受到行业终端景气度较为低迷的影响，公司传统渠道的外延扩张受到影响。截至2013年6月30日，公司门店数量3855家（净减少152家），其中直营门店462家（净减少73家），加盟门店3393家（净减少79家）。2013年上半年，公司线下渠道营业收入13.2亿元，同比减少6.21%。 但同时，公司的电商业务继续维持较高增速。2013年上半年，公司电商业务贡献营业收入约1亿元，较2012年上半年增长31.58%。目前公司的电商渠道仍以处理库存为主。 多区域营业收入同比下滑，毛利率有所提升 分区域来看，2013年上半年，公司除了华东、华南地区实现收入同比增长之外，其他区域营业收入均有不同程度的下滑。 从公司的毛利率来看，2013年上半年，公司在未转销存货跌价准备的情况下，毛利率较2012年有所提升，主要因为：1）公司高端（高毛利）的黑标系列产品销售占比继续提升；2）公司的全资子公司-七匹狼软件开发公司所产生的软件产品及服务收入占比继续提高，该部分业务毛利水平较高，拉高了公司的毛利率水平。 销售费率及管理费用率均有所提升 同2012年上半年相比，公司2013年上半年销售费用率及管理费用率均有所提升。值得注意的是：1)销售费用中人工成本占比有所提升，从2012年上半年的3.31%提升至2013年上半年的3.67%；2）公司的软件子公司自2012年下半年成立之后，研发支出相应增加，从而使得管理费用率同比有所提升。 存货跌价准备计提充分，所得税仍按照25%税率计提 报告期末，公司延续了对存货跌价准备充分计提的会计政策，存货跌价准备余额达到2亿元，计提比例达到30.33%，这一比例为历史最高值。同时，公司对应收账款及其他应收款减值准备的计提也较为充分。 同时，由于公司高新技术企业资质目前仍在复审之中，2013年上半年公司按照25%的税率计提所得税。 资产负债表：应收账款明显减少，银行借款增加 报告期末公司的资产负债表整体稳健。值得注意的是：1）报告期末公司应收账款余额环比明显减少，但同时应收票据余额环比明显上升，显示公司减少了对经销商的授信额度，增加了票据结算的比例；2）公司票据贴现借款余额明显增加，从而使得公司负债率有所上升。 盈利预测及投资建议 受到终端景气度低迷的影响，公司传统渠道外延式扩张的速度低于我们预期。我们下调了公司的盈利预测，预计公司2013年至2015年EPS分别为0.7元、0.71元、0.74元，当前股价对应市盈率分别为11.3X，11.2X，10.7X。我们维持对公司“增持”的评级。 风险提示 终端需求持续低迷，公司关店力度大于预期 |
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