公司上半年业绩整体符合预期。公司收购子公司少数股东权益，增厚EPS0.05-0.1 元。虽然收购价较公司已有资源高，但收购有利于公司管理控制，高出部分可看做控制权溢价。预计2013、2014 年EPS 分别为0.41、0.59 元，对应PE 为17、12 倍，我们维持“推荐”评级。 要点： 二季度下降较快，业绩整体符合预期。公司上半年营收43.85 亿元，同比增长44.02%；归属于母公司股东的净利润3.21 亿元，同比下降10.63%。经营活动现金流净额7.72 亿元，同比下降23.13%。每股收益0.182 元，其中第二季度EPS 0.057 元，环比第一季度下降55%，较去年第二季度下降54%。 煤炭产量增速较大，毛利率下降。上半年，随着公司技改矿井投产，原煤产量529 万吨，洗精煤270 万吨，煤炭贸易量100 万吨，三者分别增长72.3%、94.2%、-13.8%。煤炭采选收入34.27 亿元，同比增长62.16%，毛利率44.43%，下降20.40 个百分点。煤炭贸易收入9.36 亿元，同比增长2.24%，毛利率1.8%，下降0.4 个百分点。 财务费用率有所下降，销售、管理费用率上升。公司三费中财务费用占比最高，上半年财务费用同比增长20.39%，财务费用率13.87%，同比减少2.6个百分点。销售、管理费用分别同比增长325.96%、48.86%，销售、管理费用率分别为0.38%、5.07%，分别同比增加0.25、0.17 个百分点。 现金收购子公司少数股东权益，焦煤权益产能增27%，权益保有储量增36.5%。公司计划收购华瀛集广等6 个公司各49%的股权。收购完成后，除森达源煤业实际控股比例从33.15%增为82.15%外，其他几个标的均达到100%控股。收购完成后，焦煤的权益产能将增加220.5 万吨达到1012.5 万吨，增长27.8%；总权益产能增加18.2%。可增加焦煤权益保有储量17,793万吨，增长36.5%；对公司总权益保有储量增长13.8%。 收购价比公司目前资源估值高。（1）公司原有权益产能情况为焦煤792 万吨，动力煤420 万吨，合计1212 万吨，公司总市值124 亿元，即使仅算焦煤部分，吨焦煤权益产能仅1566 元/吨。收购220.5 万吨焦煤权益产能，收购价39.91 亿元，折合1810 元/吨，收购价比公司目前资源估值高。（2）公司目前拥有权益资源情况为焦煤48,770 万吨，动力煤80,058 万吨，合计128,828万吨。公司合计吨资源储量9.6元/吨。此次收购增加焦煤权益资源17,793万吨，折合吨焦煤资源储量22.43元/吨。 收购煤矿多处于技改阶段，今年投产后有望改善。收购煤矿中目前仅银源新安发、银源华强完成技改。华瀛集广于2013年1月29日通过技改验收，目前煤炭生产许可证正在办理中。华瀛柏沟于2012年10月31日通过联合试运转批复，煤炭生产许可证待联合试运转结束后申报办理。银源兴庆尚处于技改阶段。森达源煤业目前正处于技改阶段，尚未验收，预计于2014年试生产，2015年完全达产。收购标的对应股权2011、2012年营业收入分别为4.69、4.93亿元，利润总额分别为1.28、0.45亿元，净利润分别为0.93、0.25亿元。除集广净利润（100%权益计算）增加0.2亿元，森达源煤业减少亏损100万，银源新安发、银源华强、银源兴庆的净利润都大幅下滑，主要原因计提了大量的资产减值准备及煤炭价格下跌导致收入下降。 收购资产今年增厚EPS 0.05-0.10元。标的煤矿今年不能完全达产，预计此次收购将增加权益产量150-180万吨（完全达产则增220.5万吨），按吨煤净利润60-100元计算，此次收购将增加归属母净利润0.9-1.8亿元，折合EPS 0.051-0.102元。收购价格39.91亿元，对应PE为22-44倍，比公司当前估值要高。 投资建议：维持推荐。公司上半年业绩整体符合预期。公司收购子公司少数股东权益，增厚EPS 0.05-0.1元。虽然收购价较公司已有资源高，但收购有利于公司管理控制，高出部分可看做控制权溢价。预计2013、2014年EPS分别为0.41、0.59元，对应PE为17、12倍，我们维持“推荐”评级。 风险提示：煤价继续大幅下跌，公司销量不及预期。 |
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