业绩下滑32%，符合预期。公司上半年实现营业收入460.04 亿元，同比减少4.21%；实现归属于股东净利润3.02 亿元，同比减少32.74%，实现每股收益0.03 元，基本符合我们预期。 量增价减是上半年主旋律。报告期，公司客货运量均同比实现增长，其中总周转量同比增长8.1%；旅客运输量同比增长6.3%；货邮运输量同比增长2.3%。RPK 同比增长10.2%，RFTK 同比增长2.7%。由于上半年国内航空需求疲弱，航空票价下降明显，公司客运票价为0.59 元/客公里，同比减少13.2%，剔除营改增影响后同比下降4.5%；货运票价为1.47 元/吨公里，同比减少9.5%，剔除营改增影响后同比减少6.4%。 毛利率下降是盈利下滑主因，但实际幅度好于报表数据。按照报表测算，公司上半年毛利率为9.34%，同比减少4.34PCT。而实际上剔除披露的营改增影响因素之后，公司上半年营业收入499.30 亿元，同比增长3.96%，营业成本431.46 亿元，同比增长4.49%，毛利率应该在13.58%左右，如果考虑其他成本的营改增影响（未披露），预计毛利率同比下滑幅度2-3PCT 左右。详细分析收入端，运量增长10%左右，而票价下降5%左右；成本端，由于二季度航空煤油出厂价同比明显下降，上半年油价成本同比降幅在4.6%左右，油量消耗增速预计略低于运量10%的增长，不难发现票价和油价的影响基本相互抵消，预计对毛利率产生负面因素的应该是成本结构中的人工、维修及飞机服务开支等。整体上看，我们预计由于毛利率因素导致营业利润下降的幅度应该在10-15 亿元左右。除了毛利率下降之外，上半年市场竞争环境恶化，公司销售费用同比增长14.83%，净增加4.79 亿元，是利润下滑的另一重要因素。 汇兑收益力挽狂澜。由于毛利率下降和销售费用增加，公司主营业务经营压力巨大，上半年实现盈利主要得益于人民币升值带来的汇兑收益。上半年人民币升值1.70%左右，去年同期人民币贬值，公司实现汇兑收益14.35 亿元，净增加14.65 亿元。 下半年盈利压力仍大。今年航空需求疲弱导致航空公司降价保量，在7-8 月航空旺季，票价环比虽然有所好转，但同比依然有较大降幅，而油价同比基本持平。考虑到去年下半年人民币开始升值，而今年目前人民币升值脚步有所放慢，展望下半年，我们认为航空行业以及公司的盈利压力可能比上半年更大，小幅下调公司2013-2015 年EPS为0.20、0.23、0.27 元，维持“中性”评级。 |
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