公司收入和净利润下滑，主要是因为公司去年6 月对外转让全资子公司青岛世纪龙力，导致合并范围发生变化。同时，上半年公司财务费用1978.15 万元，同比涨幅近200%，系按期计提短融利息所致。上述因素在下半年将得到改善，业绩环比改善预期强烈。 功能糖保持高盈利水平 上半年公司功能糖销售收入2.3 亿元，同比增长17.43%；毛利率达到50.42%，同比上升3.55 个百分点。上半年国内木糖醇出口规模显着反弹，单月出口量同比增长超过40%，价格稳定在3200 美元/吨左右。在需求持续回暖的情况下，下半年出口单价有望提升。我们推断公司功能糖毛利率提升主要源自低聚木糖产品毛利率提高，原因系公司将部分成本核算至燃料乙醇业务。 燃料乙醇尚未放量，潜力巨大 上半年公司燃料乙醇销售收入1.04 亿元，收入规模低于预期，主要是供货量低于预期。由于分摊了更高比例成本，燃料乙醇业务毛利率降低7 个百分点至4.01%。按照原有方案，公司计划与山东高新投、中石化山东分公司成立合资公司经营燃料乙醇业务。目前子公司尚未成立，影响了公司供货进度。随着各方利益逐渐理顺，以及燃料乙醇补贴政策、税收优惠政策落实临近，公司燃料乙醇业务盈利能力有望得到大幅提升。 技术储备丰富，发展空间无限 公司技术来源清晰可靠，为公司获得超过市场平均盈利水平奠定基础。公司是能源领域纤维素酶行业标准起草单位，处于行业领导地位。除了当前具备对玉米芯的成熟利用技术以外，公司对玉米秸秆的综合利用也正在进行细化研究，未来有望形成新的技术路线，在打开行业发展空间的同时创造超额收益。 维持强烈推荐评级 政策和市场因素抑制了公司短期业绩表现，考虑到燃料乙醇补贴和税收优惠落实只是时间问题，且补贴力度可能超预期，公司将对过往业绩进行追溯，因此无需担忧公司燃料乙醇业务盈利能力。公司对未来发展路线有清晰规划，功能糖产品销售逐渐改善，全产业链生产已经形成，“燃料乙醇+X”的模式走向成熟，并且极有可能衍生出新的技术组合方案，减小功能糖销售压力。暂维持对公司13-14 年0.55 和0.71 元的盈利预测，继续给予“强烈推荐”评级和目标价20 元。 风险提示 1、燃料乙醇供货量持续低于预期；2、功能糖出口价格低迷。 |
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