海上石油作业业务稳步增长，继续巩固行业地位。2013 年上半年公司执行海上石油作业飞行12595 架次，飞行时间10932 小时18 分，同比分别增长13.38%和8.86%。海上石油飞行服务业务执行长期合同（合并）5 个，短期合同3 个，共投入直升机27 架，主要为中海油的深圳分公司、上海分公司、湛江分公司、天津分公司，以及美国康菲国际石油有限公司、CACT作业公司等国内外海上石油企业提供长期直升机飞行服务保障，服务领域为我国南海东部、西部，东海、渤海等海域，同时向哈斯基公司、CGGV、新田（NEWFILED）等公司提供短期直升机飞行服务保障。 其他通用航空飞行业务增速明显，不断拓展客户群体：2013 年上半年公司执行其他通用航空飞行4555 架次，飞行时间2759 小时5 分，同比分别增长35.41%和14.06%，中信通航飞行1774 小时44 分，1840 架次，同比分别增长6.49%和25.26%。上半年公司执行中央电视台、国家海洋局、极地中心、广东海事局、西南护林总站、北方航空护林中心、交通运输部救助打捞局、重庆公安局、南方电网等直升机执管和租赁合同，拓展了北方航空护林中心春季航空护林租机等业务。从韩国租赁的Ka-32A11BC 直升机和自有的SA365N 直升机共同参加我国第29 次南极科考作业任务；同时执行公务机飞行57 架次、174 小时26 分。 通用航空维修业务高速增长，去年低基数是主要原因。2013 年上半年中信海直通用航空维修业务营收0.22 亿元，同比增长94.25%，毛利率14.63%，同比上升27.6%。2013 年1-6 月公司完成直升机整机大修4 架，修理桨叶7 片，Z9 型直升机主伺服、尾伺服修理27 件和起落架、收放作动筒故障修理3 件，电子电器部附件修理99 件。 汇兑收益贡献 1468.76 万元，下半年预计有所下降。由于购置直升机形成美元或是港币债务，公司上半年人民币兑美元升值 1.7%，净汇兑收益人民币1468.76 万元，而去年同期公司净汇兑损失为人民币308.68 万元。随着未来美国QE 退出，美元重返强势轨道，预计下半年人民币兑美元将保持稳定，汇兑收益对于公司的贡献将削弱。 转让中信通航，聚焦直升机业务。2013 年4 月1 日，公司以8457.3 万元转让中信通航给民生云天投资股份有限公司，同时成立中信海直通用航空有限责任公司。在公司原来的业务体系中，母公司主要负责海上石油直升机飞行服务业务，公司和控股子公司中信通航按合同执行其他通用航空飞行业务。中信通航与中信海直通用航空，业务基本相同，股东没有变化，架构重组是为了剥离盈利不佳的公务机和飞艇业务。剥离之后，公司本部和新公司将集中发展直升机业务，这是中信海直的优势所在。同时，除了固定资产和流动资产以外，通用航空运营资质和牌照等无形资产可能是中信通航剩下的核心价值。这些无形资产的取得耗时耗力，对于想进入通用航空领域的新来者具有一定的吸引力。转让中信通航、成立中信海直通用航空公司可以实现公司价值的最大化。股权转让完成后，中信通航主要从事公务机运营及公务直升机业务，中信通航、民生云天不得与公司主营业务存在同业竞争，因此中信通航原有的以政府和央企为主的客户关系可能会慢慢被新公司承接。预计中信海直通用航空公司成立后，可实现年收入12000 万元，净利润1000 万元。 海油开发由浅入深，未来市场需求可期。我国能源供需矛盾日益突出，加快能源石油产业发展的战略已经成为国家的战略重点。我国海上油气资源丰富，近年来，以中海油为主的我国三大石油公司加快了对我国周边海域石油天然气资源的勘探开采进程，海上油气开发进入了全面发展时期。我国海上石油开发领域的不断扩大和深入发展，必将对直升机飞行等服务提出更多更高的需求。随着我国海上油气近海勘探开发技术已成熟稳定、深海油气勘探开发技术取得重大突破，在稳定增加的近海油田直升机服务的基础上，深海油气勘探开发的直升机服务将成为市场竞争的重要领域。中信海直持续引进EC225LP 大型机，符合未来行业发展趋势，有利于不断巩固和提升公司的市场地位。 直升机引进逐步推进，未来机队扩张财务压力仍较大。海上石油直升机飞行服务仍是公司未来战略投资的重点，为了满足日益增长的海油开发对直升机服务的需求，尤其是深海石油开发业务的增加，公司未来几年制定了庞大的飞机引进计划，预计公司2013～2015 年分别交付4、1、2 架直升机，财务压力必然加大。为此，中信海直于2012 年12 月19 日发行了6.5 亿元可转换公司债券，购置4 架 EC225LP 型直升机，目前公司累计使用募集资金5.11 亿元。2 架EC225LP 型直升机分别于2013 年1 月和5 月先后交付并投入运营，上半年实现营业收入233.49 万元，毛利632.89 万元。第3 架 EC225LP 直升机已于2013 年7 月30 日交付公司，未来资金缺口依然较大。通过此次公司架构重组，假设老公司转让获得8457.3 万元、新公司投入资本金5000 万元，则公司能收回3000 多万元的投资，可以部分缓解中信海直机队扩张的财务压力。 盈利预测与估值：我们假设中信海直在2013 年底能完成新老公司的顺利过渡，预测公司2013～2015 年EPS 为0.31 、0.35、0.41 元，对应PE 为22.1、19.9、16.9 倍，考虑到海油开发和陆上通航未来巨大发展空间，维持增持评级。 风险提示：油价大跌致使海油开发减速；低空开放和陆上通航发展低于预期；汇率大幅波动；架构重组进展不顺；中信通航的直升机业务未能顺利承接；发生飞行安全事故、战争等。 |
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