利润增速大幅下滑源于毛利率下滑明显，期间费用大幅增加。受餐饮消费需求下滑影响，公司的海参价格持续低迷，并且今年捕捞海参对应的11 年投放的高价参苗，因此海参产品毛利率同比下滑7.3 个百分点至42.8%。此外，公司大力拓展加工海参的品牌建设及渠道扩张导致销售费用（+33%）、管理费用（17%）均明显增加。同时，短期借款增加、货币资金减少也使得财务费用大增178%。 受日元贬值影响，食品加工业务净亏损。上半年公司的食品加工业务的出口订单充足，但受日元大幅贬值14.2%影响，毛利率大幅减少20.5 个百分点至-6.73%，对此公司也只能减少加工量以降低亏损，导致收入端亦减少4.6%至1.55 亿元。 门店终端价格平稳，渠道拓展稳步推进。海普盾生物科技及海森药业两个子公司的成立、并购将有助于公司加工海参产品结构的多样化，关注公司的新品推出。而在品牌端，增幅明显的销售费用也显示公司持续加大渠道投入，上半年公司门店扩张以加盟商为主，在上半年行业低迷的情况下，我们预计门店的深加工海参收入达4000~5000 万元，与去年同期持平。 下半年关注高温天气对海参价格的提振作用，明年看毛利率回升。近期高温多雨天气导致东营、莱州等地区的海参养殖减产明显，而公司采用围堰养殖因此不受影响。若减产严重刺激参价上扬，公司股价可能进一步上扬。此外，我们认为今年是公司海参业务毛利率的低点，明年开始，由于12 年参苗的低价以及随后参苗的自给率提高，公司的盈利能力将有望持续提升。 维持“推荐”评级。我们预计全年海参捕捞在3500 吨左右，13-15 年EPS 为0.24/0.39/0.57 元，对应PE 27/17/11 倍。我们认为，当前是公司转型消费型企业的投入阶段，未来成长性来自于品牌及渠道拓展状况。公司当前投入最大的海参龙头且立志于此，建议保持重点关注。 风险提示：高端餐饮消费大幅下滑；海参销售价格及深加工业务低于预期；财务及销售费用超出预期； |
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