上半年在下游养殖业低迷环境下，公司饲料业务逆市实现高增长。公司利润主要来自饲料业务，毛利贡献占比82%。上半年饲料销量148 万吨，同比增长44.2%，其中猪料销量130 万吨，同比增长45.6%，猪料中教保料等高附加值产品销量31 万吨，同比增长50.1%；饲料收入60.10 亿元，同比增长51.4%，其中猪料收入54.10 亿元，同比增长51.9%，猪料中教保料等高附加值产品收入19.46 亿元，同比增长56.8%；饲料成本49.26 亿元，同比增长51.5%；饲料毛利11.23 亿元，同比增长48.2%；饲料毛利率18.7%，同比微降0.4 个百分点。 上半年受行业供应过剩、竞争加剧影响，种子业务有所下滑。种业是公司第二大利润来源，毛利贡献占比8%。上半年种子销量991 万公斤，同比下降13.7%；种子收入2.29 亿元，同比下降15.0%，其中水稻种子收入1.78亿元，同比下降10.7%，玉米种子收入0.44 亿元，同比下降29.6%；种子成本1.18 亿元，同比下降16.6%；种子毛利1.11 亿元，同比下降13.3%；种子毛利率48.6%，同比提升1.0 个百分点。 短期高投入为长期高增长奠定基础。上半年在饲料行业景气低迷、部分中小饲料厂被迫退出的环境下，公司为积极抢占市场，一方面加大销售服务人员投入，上半年员工人数达到1.81 万人，较去年同期增加44%，另一方面致力于打造公司+经销商+养殖户三方利益共享的“大北农财富共同体”，使得市场宣传推广费用等增长较快。上半年逆市扩张虽然一定程度上影响了公司利润增速，但巩固了公司在高端猪料市场的地位，并带来市场占有率的大幅提升，为长期高增长奠定了坚实的基础。预期下半年开始，公司有望逐步消化前期较高的费用投入，在销量继续保持快速增长的同时，利润增速也将逐步回升。 维持增持-A 评级。预计公司2013—2015 年每股收益分别为0.49、0.63和0.83 元，对应利润增速分别为15%、29%和32%。看好公司发展前景，维持增持-A 评级，12 个月目标价15 元。 风险提示：玉米、豆粕等原料价格波动风险；下游养殖行业波动风险。 |
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