2013Q2 财务表现简评：（1）上半年营业收入同比增长13%，环比增长2%；其中利息净收入增长表现一般，手续费业务增长较快（净收入同比和环比分别增长近62%和25%）；手续费增长较快的原因亦与同类银行相似，即托管（+83%），银行卡（+50%），代理（+103%）等业务较快增长驱动。（2）存贷款分别较年初增长13%/7%,存贷款结构继续改善：个人存款增幅达25%，占存款总额比重较年初提升2.2 个PC 至22.7%。上半年新增贷款中74%投向小微，小微贷款占总贷款比重较Q1 继续上升1.7 个PC 至26.4%。（3）和上季相比Q2 生息资产规模平稳增长，同业资产规模基本稳定（存放同业大幅减少但买入返售规模明显增加），投资规模明显上升；期末同业负债大幅减少。(4)2013H 的NIM 为2.41%较2013Q1 水平下降4 个BP，我们判断Q2NIM 继续下降的原因：（1）Q2 同业负债成本上升同业利差收窄；（2）Q2 贷款定价能力受需求影响有所下行，且存款中定期占比提升增加付息成本。 不良/关注/逾期均有不同程度上升，趋势和行业基本一致：截止2013Q2 末，该行不良额为115.54 亿，不良率为0.78%；不良额环比增加近6 亿，增幅5.5%，加回核销后的环比增幅为16.9%；该升幅略高于2013Q1 水平，不良资产主要集中在制造、批发和零售及个人贷款。关注类和逾期类较年初增幅分别约为26%和47%。尽管其2013Q2 单季的贷款拨备（约28 亿）较2013Q1 下降31%，但我们认为民生银行的拨备计提从风险抵补角度看合理，平滑利润亦在情理之中，原因（1）2012 年该行四个季度拨备占比为36%/30%/9%/25%,并不均衡；（2）从期末贷存比较Q1 末上升2 个BP 及拨备覆盖率水平大体平稳看，拨备足够。 盈利预测：预计2013-2015 年净利润分别为430/495/576 亿元，同比增速分别为14.5%/15.2%/16.2%；每股收益分别1.52/1.75/2.03 元，每股净资产为7.1/8.9/10.9 元，目前股价对应6.0X2013PE&1.3X2013PB。我们给予其2013 年1.5-1.6XPB 作为合理估值，对应的目标价区间10.67-11.38 为元，维持对民生银行的“买入”评级。 风险提示：（1）若国内外的经济形势增长低于预期，将对整个银行业经营环境造成冲击，进而可能导致民生银行的净利润低于预期，资本市场估值难以提升。（2）若同业、影子银行监管政策超预期，将会对民生银行资产质量产生较大的负面影响，进而导致估值下行风险加大。 |
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