商品煤综合售价大跌97 元。上半年商品煤综合售价450 元/吨，同比下跌97 元/吨，跌幅18%，与其他公司煤炭品种跌幅基本一致。 吨商品煤成本上升11 元。上半年吨商品煤成本373 元，同比上涨34 元，涨幅10%。我们认为，成本上升部分原因是由于口孜东矿（500万吨，100%）投产导致吨煤成本上升。我们注意到，新建矿井的高成本正在困扰包括在内的煤炭上市公司，并且这一不利因素将在矿井整个生命周期中存在。 吨商品煤亏损3 元，同比下降117 元。上半年扣除非经常性损益的净利润-2531 万元，吨商品煤亏损3 元，同比下降117 元，主要是高成本和低煤价所致，我们预计此趋势将持续一段时间。 期间费用略有增长，实际费用率上升。上半年，期间费用合计5.7亿元，同比增长8%。具体来看，管理费用仅增长2%，而财务费用大增16%，销售费用则减少10%。尽管期间费用增速不大，但是煤炭销量减少和煤价下跌等双重因素收窄导致收入大幅下滑25%，直接挤压吨煤净利润。 存煤并未有大幅变化。我们注意到，二季度末的存货余额为5.6 亿元，比年初下降7.3 亿元。就库存商品方面，二季度末为2.8 亿元，同比下降6 亿元，主要是刘庄臵业和新锦江酒店股权转让，上半年不再并表。 应收款项基本持平，但结构有所变化。6 月末，应收票据为3.4 亿元，比年初减少约6000 万元，而应收款为5.7 亿元，比年初增加4500 万元。我们认为，对下游付款条件比较在意，故应收款项未大幅增长。 增长点：量增+资产注入 内生增长较快 产能持续增长在即。口孜东矿（500 万吨，100%）2012 上半年已投产，2013 年贡献增量300 万吨；板集矿（300 万吨，100%）于2014 年投产； 中长期：新集矿区产能规划值得期待。根据规划，新集矿区煤炭资源总量101.6 亿吨，规划产能3590 万吨/年，目前5 座矿井核定产能为2395万吨，潜在增长空间50%。 外延扩张可期 集团煤炭资产注入可期。在治理结构改善预期下，国投新集拟收购国投煤炭100%权益，将新增煤炭产能750 万吨，而其吨煤净利好于当前矿井，将小幅增厚业绩，但幅度不会太大。 维持“增持”评级。基于煤价跌至盈亏平衡点附近，国投新集产能扩张快的优势难以发挥，故我们对国投新集持谨慎态度。我们下调2013-2015 年EPS分别至0.07 元、0.09 元和0.11 元，对应PE 分别为70 倍、55 倍和44 倍，估值水平较高，但PB 估值仅1.5 倍，故维持“增持”评级。 风险提示：煤价下跌超预期；资产收购不达预期。 |
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