建议关注同价策略下，下半年公司线上线下规模增长情况。公司1、2 季度营收分别同比增长20.14%、15.40%，1 季度可比同店增速为10.13%，上半年可比同店增速为11.03%。若剔除线上业务收入（假定17%的增值税），公司线下业务收入上半年同比增长8.89%。我们认为在2013 年6月开始实行的线上线下同价，8 月免费开放平台政策下，下半年线上以及线下业务规模有望加速增长，建议积极关注下半年公司的收入增速情况。 毛利率下滑带来业绩阵痛期。上半年公司毛利率为15%，同比下降3.5个百分点，1 季度毛利率为16%，同比下降3 个百分点，2 季度毛利率为14%，同比下降4 个百分点。我们预计下半年公司毛利率仍将面临进一步下降压力，这是公司推行多渠道发展所必须经历的业绩阵痛期。我们认为，未来公司毛利率仍有望企稳，主要是由于：1）公司线上线下业务重合度不到50%，同价之后毛利率不可能无节制下滑；2）随着公司规模不断扩增，可通过自营和流量变现稳定并提升毛利率。 投资建议：我们预计2013 年EPS 为0.16 元，对应目前股价13 年PE 为50 倍，PS 为0.5 倍。从基本面来看，在双平台战略模式下，公司短期将面临毛利率下滑和费用刚性上涨带来盈利恶化，业绩面临较大考验。从估值角度看，目前亚马逊PS 为2 倍，百思买为0.29 倍，国美为0.21 倍，公司估值并不具备优势，我们认为，公司今年业绩下滑已包含在市场预期内，建议关注1）基本面改善：下半年销售规模提升与毛利率下滑幅度趋稳；2）事件性驱动升温：本次设立保险销售公司，是公司互联网金融、网游、移动转售等多重概念的又一次强化，维持对公司的谨慎推荐评级。 |
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