公司多年来一直专注于氨纶领域的发展，目前5.7 万吨标准产能位居国内第一，规模上只有晓星，华海和公司同属第一梯队，规模优势明显。公司作为国内老牌企业，在氨纶行业深耕多年，在生产管理和工艺水平上积累了丰富经验，产品综合水平和国外先进企业差距较小；同时，公司持续开发新产品满足下游纺织面料需求的变化和发展，公司产品差别化程度较高，20，30D 等细旦丝产品合计占比约为总产量的40%。 公司持续改进生产工艺，如在去年投产的耐高温薄型面料项目中应用高速纺，多头纺等新工艺，有效降低了能耗水平，产品成本较同行有明显优势；同时不断推出的差别化产品可以满足市场最新需求，售价较常规品种高，盈利较高。今年上半年公司氨纶毛利率达到16.8%；其中耐高温薄型面料项目毛利率达到24%，而普通产品毛利率只有13%。产能规模化，产品成本低而售价高的独特优势保障了公司盈利能力强于大部分同行。 氨纶重回景气周期确定，重庆项目恰逢行业复苏 目前氨纶企业普遍满负荷运转，维持低库存，像公司这样的龙头企业基本是零库存状态。氨纶行业经历3 年的下行周期，从今年开始重新进入景气上行周期，主要是因为氨纶供需格局发生逆转。今年起氨纶新增产能趋于减少，而随着纺织面料个性化发展，对面料提出新性能要求，使得氨纶使用量不断上升；加上氨纶价格一直在不断下降，平民化趋势使得氨纶在不同衣服中都得到使用。氨纶除在传统服装面料领域使用量不断提升，近年来应用范围开始向家纺，医疗卫材开始扩散。因此氨纶总体需求规模一直处于高速增长中，今年增速预计超过20%以上，前几年平均增速也超过10%。 由于供需偏紧，氨纶在今年淡季期间经过了数次提价，预计在秋季传统旺季到来后，氨纶售价将引来更大涨幅，由于行业未来2 年产能增量较小，预计本轮行情将延续到15 年。 公司在氨纶进入向上周期，在对手暂停扩张产能的真空期时，适时提出了重庆6 万吨建设项目，积极利用西部的优惠政策，开拓新生产基地，产品规划为满足市场未来需求的差别化品种。由于当前各种原材料价格较低，重庆项目建设成本较低，加上西部地区人力和能源成本都低于氨纶企业扎堆的江浙地区，公司的6 万吨项目极具竞争优势。而且重庆项目毗邻公司大股东华峰集团的化工产业园，可以共用产业园的公用工程。按照公司规划，项目一期3 万吨于15 年初投产，二期3 万吨于16 年末释放产能；根据目前行业讯息，届时其他对手均缺乏新产能投放，公司的项目新产品可顺势分享行业需求扩大的新市场份额。 浙江省强化大气污染治理，氨纶小企业成本压力将增大，行业有洗牌趋势 氨纶产能大部分集中在江浙，闽粤地区，尤其是浙江省氨纶产能较为集中。从2012年开始，浙江省为强化大气污染治理，开始关停各类工业用小型燃煤锅炉，推广天然气替代，煤改气在杭州，绍兴等重点地区已经积极推进。如杭州萧山区在今年年底前拟对176家企业实行“煤改气”工程，包括绕城线及大江东产业集聚区范围内128家整治单位的燃煤工业锅炉，以及48家印染企业的导热油锅炉；杭州市政府提出的“13年大气复合污染整治实施计划”提出通过关、停、迁、调等措施，在2013年底前，将杭州主城区基本建成“无燃煤区”；在2015年底前，杭州萧山区、余杭区等7区、县基本建成“无燃煤区”。 氨纶作为高耗能行业，需要消耗大量能源。由于天然气价格明显高于燃煤，小型氨纶企业“煤改气”后将面临生产成本的大幅提升。我们以年产能9000吨企业为例，这在小型氨纶企业中规模较大，年氨纶产量8000吨以上，假设消耗的蒸汽和电力都由外部热电厂供应，价格统一，而只有导热油锅炉需要消耗燃料。 可见，“煤改气”后，不考虑企业的改造投入增加折旧，只考虑日常生产成本增加，改用天然气将增加企业2500万元成本；以8000吨产量计，覆盖这部分成本，氨纶单吨净利要达到3200元才可以盈亏平衡。据我们测算，今年上半年华峰氨纶产品所得税前单吨净利约3600元左右，主要得益于公司新投产的耐高温超薄型产品盈利水平较高，而泰和新材所得税前单吨净利仅2000元左右。小型氨纶企业不具有行业龙头的规模优势，生产技术优势，能耗管理水平，估计上半年单吨利润在1500元以下，规模越小净利越少。即是说要覆盖成本增加，氨纶价格要再上涨1700元以上；按照下半年涨价情况，目前售价上涨3000元左右，当前氨纶售价盈利水平刚好覆盖“煤改气”后产能1万吨的小型氨纶企业的成本增加，还不能覆盖3000-5000吨左右的小氨纶厂。 尽管氨纶行业景气上行，企业盈利开始复苏，但相比曾经的黄金年代，氨纶行业整体盈利中枢已经下移，盈利水平开始和普通化工品看起。目前8000吨产能以下企业13家，总产能不到4万吨，占行业总产能约10%，浙江地区共8家，总产能约2.8万吨，占比约6%，小产能在本轮“煤改气”改造中面临淘汰。随着环保和能耗要求升级，我们预计未来1.5万吨以下企业经营压力都较大；即使目前小型企业仍能正常经营，但未来扩产将受到限制，行业产能将向大企业集中，利好华峰氨纶这样的行业龙头。 建议继续“增持” 公司在行业内具有明显综合优势，我们略上调盈利预测，预计公司13-15年每股收益为0.34，0.64和0.83元，维持“增持”评级。 |
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