养殖大幅亏损是公司上半年利润下滑主要原因。 公司作为国内最大的禽产业链公司（禽料、禽苗、屠宰均位居第一位），去年底速生鸡事件公司首当其冲，今年初禽流感事件发生区域为公司主要销售区域。 公司产业链三个环节都受到不同程度影响，其中养殖环节，因为禽苗价格异常低迷而大幅亏损1.6亿（禽流感爆发，使得鸡苗价格最低跌至1毛钱，并长期在1元以下低位徘徊），从而导致公司上半年利润大幅下滑。 收入下滑源于公司内部主动调整 公司上半年饲料、屠宰、养殖的量均有所下滑，这主要是公司根据行业的周期内部主动做了调整。饲料方面，在结构方面公司主动减少了一些低毛利产品，种苗方面公司提前做了淘汰，只保留了青年鸡和鸭，屠宰方面公司对一些产能利用率比较低的落后企业坚决进行了淘汰，共关停屠宰场11家。我们认为公司在经历了前些年的规模迅速扩张之后，现已经成为国内最大的农牧企业，因此规模已经不在是唯一目标，向规模要效益才是今后公司最大诉求。 管理层调整完毕，新团队渐入佳境。 5月份公司管理层进行了比较大的调整，原六和两位创始人退出，原六和总裁陈春花回归，原董事长刘永好淡出幕后，由女儿刘畅接班，从而形成了刘畅、陈春花、陶煦三人为班子的新的管理团队。我们认为新的团队既有年轻有激情刘畅董事长，也有理论经验丰富的陈春花（中国管理实践第一人），同时保留了有多年实业经营经验，对公司非常熟悉的陶煦。从配置上讲我们认为堪称完美。新的团队上任仅三个月，效果已经显现。刘畅很好的扮演了上市公司和集团的桥梁，大股东强烈增资就是最好佐证。陈春花使得公司的战略更加清晰，确立了终端发力和加快海外发展步伐，并且很好稳定了中层团队。陶煦在内部经营上做了很大调整，使得产业链协同更加完善，效益逐渐体现。 战略上由生产商向综合服务商转变。 公司虽然是国内禽产业链最大的企业，但是公司在以往能力，主要体现在饲料这单一环节，利用规模优势，使得制造成本领先，这主要是一种制造能力，而下游的养殖能力和消费者感知方面短板比较明显。中国的养殖环境正在发生比较大的变化，消费者对食品安全越来越重视，这就需要公司把更多的精力回归如何帮助养殖户提高养殖能力，从而使得产业链安全可控，并带来消费者更好的认知。这就要求公司在未来的发展在经营模式上要从单一的制造能力，向制造和服务两个能力发展，要做好对养殖户和消费者的服务，在战略上要由生产商向综合服务商转变。 三季度盈利将大幅改善。 上半年行情低迷又遇公司调整，使得业绩下滑明显，但是从7月份开始公司经营出现了明显改善，8月份继续了这样的势头。从外部环境来讲，7月份随着猪价的持续回暖以及禽类价格缓慢复苏，公司的饲料业务盈利大幅好转，我们预计到了8月份饲料盈利单吨盈利重回50-60元，接近历史近几年最高水平。禽产业链方面，鸡苗大幅减亏至接近盈亏平衡，鸭苗大幅回升至4元，已经实现较大盈利，屠宰业务随着猪肉价格持续上涨盈利也大幅好转。从内部经营来讲，7月12号公司组织架构调整完毕，划小了经营单元，使得决策更灵活更迅速，同时落后产能基本淘汰完毕，出血点大幅减少，并且团队方面更加稳定。从内外部环境来看，公司三季度盈利有望超预期，大幅改善。 投资策略：我们认为对大股东和管理层的增发给了市场一针强心剂，也使得股价向下有了足够的安全边际。同时内外部环境明显改善，使得公司三季度甚至下半年业绩有望持续超预期，我们上调今年农牧部分的EPS至0.24元（原来为0.14元），从而上调公司今年EPS至1.07元（原来为0.98元）。我们预计13、14年EPS分别为1.07、1.45，其中农牧部分EPS分别为0.24、0.47元，按照14年农牧业务20倍PE、民生银行8倍PE，给予一年目标价17.27元，维持"强烈推荐-A"投资评级。 风险提示：H7N9继续发酵、食品安全问题。 |
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