发展模式多样，成长空间连续打开。从“主题公园”→“生态度假”→“ 都会娱乐”→“文化珍爱与旧城改造”，华侨城不仅不断演绎其扩张模式，也不断给“优质生活”注入新内涵。正因如此，护城河越来越宽，而扩张的地域限制逐渐打开。目前，华侨城的业绩基本来自一线城市，针对二线城市的布局正在展开，发展空间不言而喻。 报表的三大特征：价值250亿的不动产被忽视、存货高含金量、资产负债表不惧房价下跌。与普通地产公司相比的三大特点：（1）不动产（主要是旅游资产）合计225亿元，预计2013EBITDA约25亿元，若在美国市场，可值250亿元（10倍动态EBITDA），这块资产被忽视了；（2）存货含金量更高，资产负债表不易因房价下跌而损坏：公司地产毛利率超60%，比普通地产公司高20-30个百分点；（3）土地增值税率13%，远高于普通地产公司，高房价，很大一块被政府收走了。 政策最坏时期已过，后续诸多催化剂。因受制地产调控，业绩增长受限，估值也从溢价20%以上转为折价；政策最坏时期已过，后续可能的催化剂：（1）靓丽的三季报；（2）优先受益地产政策转向；（3）新项目落地；（4）间接受益自贸区建设。 重申“ALL IN”，上调目标价至9.21元。我们预计2013-15EPS 0.65、0.78、0.96元，9倍PE买持续创造价值的公司，还需犹豫？！重申“ALL IN”，上调目标价至9.21元（对应目标市值670亿=地产13年净利42亿*10倍+250亿旅游资产）。 风险提示：房产税的影响；宏观经济风险。 |
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