奥飞动漫是国内动漫行业全产业链布局最为突出，向“大动漫王国”迈进最有力的公司。目前产业链已覆盖动漫内容创作、媒体发行、商品化授权、衍生产品运营、直营零售等产业链环节，此次并购是公司向移动游戏领域迈进的重要一步，也是公司完善产业链的战略布局。由于本次收购的两家手游公司在动漫游戏方面优势突出，与公司当前业务契合度高，我们判断，未来公司各环节将会产生协同作用，对公司动漫整体品牌起到放大效应。 估值合理，标的优质，公司议价能力较强。 公司收购方寸科技和爱乐游的市盈率分别为14和12，低于A股上市公司对手游领域收购的平均估值15倍。从未来利润增速看，根据业绩承诺方寸科技2014-2016年的净利润增速不低于40%、35%和30%，爱乐游增速不低于27%、26%和26%，未来三年保持高增长预期较强。爱乐游原是腾讯参股13%的公司，未来公司游戏上线微信平台的可能性较大，而且两家公司的研发能力强，此前研发的产品《怪物X联盟》、《水果武士》《雷霆战机》《英雄OL》均表现突出。同时，方寸科技具备精品游戏的国际化推广优势，我们认为此次收购估值合理，体现了公司较强的议价能力。 业务整合规划清晰。 公司围绕深度开发双方原有客户，并协同拓展新客户的目标，在业务整合中的措施包括：以游戏为核心直接开发玩具等衍生产品、线下玩具附带游戏推广卡、印刷二维码推广线上游戏、依托公司自有和外部合作电视媒体播出二维码、官方微博、微信账号及APP下载地址等，以及线下比赛、竞技活动及舞台剧等，联合推广线上游戏和线下玩具等互动的娱乐体验。此外，还可在线上游戏中链接和内置玩具等线下产品的电子商务平台，将线上游戏玩家引导形成线下玩具等产品的消费者。 外延扩张战略已开启，打开未来想象空间。 奥飞动漫在本年度的外延扩张模式明显加强，此前公司已联手美国玩 具巨头“孩之宝”设立合资公司，2014年海外销售将实现突破，同时，公司将喜羊羊创作和运营团队纳入麾下，拥有国产动画第一品牌，内容创作能力和品牌影响力大幅提升，再加上此次向手游行业的双进军，我们判断这只是一个开端。根据公司动漫全产业链的全局战略以及国外动漫巨头迪斯尼的成长路径，未来发展空间巨大，迪士尼的市值目前已经达到1200亿美元，伴随我国动漫产业的高速成长和消费群体的扩容，公司目前的市值差距正是未来的成长空间。 公司预计游戏类业务2013-2014年贡献收入1.09亿/1.74亿。 根据公司的备考盈利预测，2013/2014年游戏类业务的同比增速分别为374%/60%，毛利率分别为85%/86%，成为当前细分业务中毛利率最高的业务项，增长靓丽。当前移动游戏行业正处于快速发展期，2011-2013年上半年，我国移动终端游戏的增速分别为20%、37%和108%，移动休闲游戏的增速分别为4%、18%和32%，均处于增速不断提升的阶段。该项业务将成为公司新的盈利增长点。 给予“推荐”评级。我们以交易完成后6.34亿股本计算，预计公司2013年-2015年每股收益分别为0.49元、0.66元和0.97元，对应当前股价PE分别为52.0、38.6和26.2，归属于母公司净利润分别为3.10亿、4.15亿和6.14亿，净利润年复合增长率为48.6%。考虑到动漫行业空间大，公司全产业链布局完善，未来多板块协同效应显着，以及公司作为A股唯一动漫类上市公司的标的稀缺性，我们给予公司2014年的PE在50x-55x，2014年合理股价为33-36元区间，给予公司“推荐”评级。 风险因素：（1）收购整合不达预期的风险；（2）动漫行业竞争加剧的风险。 |
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