浙能集团电力资产实现整体上市。东电B（900949）第一大股东浙能电力5.53 元/股向全体其他股东发行A 股，实现换股吸收合并东电B。此次整合后，浙能电力实现A 股上市，成为浙能集团的电力上市平台，同时也将成为第五大A 股火电公司，最大的地方电力上市公司。 “区域优势”与“结构优势”确保浙能电力盈利能力处行业领先。1）机组全部位于浙江省，机组利用小时和电价持续高于全国平均5%和11%。2）“大火电+燃气+核电”推动公司2012-15 年ROE持续达14%。2012 年权益装机1718 万KW 中，煤、气、核电占比为84%/9%/4%；火电机组中75%以上为60 万KW 以上大机组，竞争优势凸现。未来公司燃气和核电比例将提升，预计到2016 年，核电权益装机将达7%，其利润占比将由13%提升24%。 业绩成长前景确定：在建项目支持2012-15 年均装机增10%，充裕项目储备支持长期发展。1）公司在建权益装机751 万KW 将在2013-15 年投产。充备的前期规划项目为公司中长期成长奠定基础。此外，集团尚有宁夏枣泉发电项目及大量非电力资产，有望为公司增添额外增长动力。2）资金及股权结构为持续扩张提供空间。公司目前负债率仅50%，显着低于行业平均（75%）；此次上市后，大股东持股达84%，亦为后续股权融资扩张提供充足空间。 财务预测 我们预测2013/14/15 年EPS 分别为0.69/0.71/0.83。我们假设2013年利用小时上升2%（来水情况不佳，火电利用率提升），2014/15年利用小时分别下降1.5%；煤价分别下降13%/6%/0%。敏感性分析显示，+1%的电价、煤价和利用小时变动对浙能电力2014 年盈利的影响分别为5%、-2%和2%。 估值与建议 首次覆盖，推荐评级。我们看好公司的持续发展前景。公司的盈利能力和成长潜力都显着优于行业平均；集团的承诺（分红/股本转增/增持计划）亦为投资者提供充足安全边际。 给予推荐评级。多种方法比较，我们认为公司内在价值的合理估值区间在7.0－7.8 元/股，较发行价5.53 元/股有27-41%的提升空间。前期项目获批和集团优质资产注入是股价潜在的催化剂。 风险 燃料成本波动、2014 电价下调幅度大于预期。 |
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