近日我们调研了海思科，与公司管理层就公司运营情况、行业发展趋势等进行了交流，公司作为颇具特色的专科药企业，产品线较为丰富，后续有望受益于招标，我们看好公司后续的发展空间，首次给予“增持”评级。 补贴减少+研发投入增加致表观净利润增速放缓，Q4 增速有望稳中略升：公司2013 年前三季度营业收入7.29 亿元，同比增长36.71%，实现净利润3.58 亿元，同比增长20.04%（扣非后增长38.44%），其中第三季度单季实现净利润1.29 亿元，同比增长20.01%。公司三季报延续了半年报利润增速低于收入增速的态势（公司上半年收入增速40.73%，净利润增速20.06%，扣非后净利润增速52.74%），主要是由于去年获得的政府补贴较多，且今年的研发投入加大所致，扣非后的利润增速仍然快于收入增长。公司2013 年三季度单季度收入同比增速相对2013 年上半年有所放缓的主要原因是由于2012 年Q3 收入基数较高（单季度收入同比增长64%，远高于上半年的26%），2013 年三季度公司各项经营情况整体正常。预计第四季度公司经营情况稳定，基本延续全年的增长趋势。 各省招标陆续启动，前期获批新品逐步进入放量周期：此前市场普遍预计2013 年将成为药品招标的大年，各省招标工作会随着两会的结束而逐步开展，但由于种种原因，实际进度严重滞后，导致相关企业近两年获批的新产品无法通过招标进入市场，进而不能贡献收入和利润。鉴于各省前一次招标工作的采购周期已经大大超期，随着广东、山东等省招标工作的正式启动，全国范围内药品招标相关工作的开展呈现出加速的态势。在没有重大政策调整的情况下，2014 年有望成为“招标大年”，公司此前获批却没有招标的产品有望随着招标的进行开始放量，包括恩替卡韦（2013 年4月获批）、注射用复方维生素（3）（2013 年5 月获批）、注射用甲泼尼龙琥珀酸钠（2013 年8 月获批）等。盐酸马尼地平（2012 年6 月获批）也将随着公司销售工作的推进逐步放量（盐酸马尼地平目前还没有进医保）。这些产品将为公司提供充足的增长动力，随着产品的逐步放量公司有望开启新一轮的高速增长。 研发投入不断加大，新药持续获批，丰富的产品梯队支撑公司持续成长：公司近年来的研发投入力度持续加大，2013 年估计已经达到1 亿元左右，预计2014 年会进一步增加。研发费用主要投向于对外合作领域（包括国外的研发外包公司），2013 年此类投入预计将可达4000 万元。我们认为，公司这种将非核心研发环节外包给相关研究机构和公司，做资源整合者的模式是目前国际上许多大型药企药品研发的主流方式，有助于大幅提升研发效率。持续的投入保证了公司不断的有新产品获批，2012 年6 月至今已经有6 个制剂产品获批。对于2014 年，按照药监部门的审评进度，本年度非常有望获批的产品包括富马酸卢帕他定片（强效抗过敏药，2012年中国十大重磅处方药第五名，国内目前无原研药品，国内仅扬子江一家于2013 年5 月获批），复方维生素注射液（13）（肠外营养补充剂，目前国内无企业获批）、聚普瑞锌颗粒（胃溃疡药物，2012 年中国十大重磅处方药第六名，目前只有吉林博大伟业为首访，未来竞争格局良好）、肠外营养注射液25（双室袋）（继续丰富公司肠外营养补充剂产品线，双室袋为过渡产品）、氟哌噻屯美利曲辛片（抗焦虑药，国内仅有原研产品）。此外，氯乙酰左卡尼汀片（治疗糖尿病末梢神经病变，国内无批文）、精氨酸谷氨酸盐注射液（肝病用药，对门冬氨酸鸟氨酸有替代效应，市场空间大，国内无原研产品）和脂肪乳氨基酸(17)葡萄糖(11％)注射液（三腔袋产品，市场空间巨大）在2014 年内也有获批的可能。这些新药的陆续获批一方面将进一步丰富公司的产品梯队，支撑公司未来的持续成长，另一方面也进一步证明了公司在仿制药创新研发方面的实力。 盈利预测：我们预计公司2013-2015 年EPS 分别为0.50、0.65、0.85 元，目前股价对应2014 年估值为34 倍。我们认为公司现有产品增长稳定，随着全国各省招标工作的开展，受招标进度限制的产品有望逐步放量，在研产品储备丰富，未来持续有重磅产品获批。作为国内具有独特模式的处方药企业，其在仿制药和创新药研发方面的实力未来将进一步得到市场的认可，其独特的销售模式也保证了新产品能够迅速的占领市场，因此应当参考其业绩增速给予一定的估值溢价，我们首次给予公司“增持”评级。 股价表现催化剂：业绩超预期；非基药招标启动；新产品获批；行业整合。 风险提示：医药行业政策变化、新产品获批进度低于预期。 |
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