在线度假市场爆发式增长。在线旅游市场受益旅游需求增长和互联网电商渗透率提高，2013 年在线旅游市场交易规模达~2200 亿元，同比增速约30%。其中，在线度假是增速最快的细分领域，交易规模达约300 亿元，同比增速~50%。根据艾瑞咨询数据，在线度假的前五大领军公司为：携程、途牛、同程、遨游（中青旅）和悠哉。 遨游网保持高速高质增长： 1) 定位在线度假，避开同质化、竞争激烈的机票和酒店预订领域。从产品类型上看，自由行：跟团游为1:1；从出行目的地来看，出境游：国内游达到7:3。公司目前积极发展移动端APP“遨游天下”，移动端订单量已占总交易规模的10%。 2) 过去3 年收入持续翻倍增长，预计13 年交易规模达10 亿元，占中青旅渠道的~30%。14 年以来网站流量、转化率仍持续提升，预计带动14 年遨游网整体收入增长70-100%。 3) 用户含金量高：目前遨游网注册用户数已突破百万，回头客占比达到20-30%，客单价约1.5 万元。 相比其它电商网站，遨游网具备独特的竞争优势： 1) 享受中青旅良好口碑，严格把控产品质量：在线度假不像机票、酒店预订，产品异质性强，消费者最关注的是服务质量。携程、途牛销售的旅游产品主要采用代理模式，在规模快速上升的时候很难把控产品质量。而遨游网70%的产品来自中青旅，能够享受母公司30 年的旅行社口碑积累（中青旅是全国旅行社10 强之首），并拥有很高的产品质量把控能力。 2) 拥有纯电商不具备的实体门店，实现旅游O2O：中青旅已实现线上线下资源打通，能够实现“线下咨询线上支付”和“线上咨询线下填单”，同时补充线上电商不具备的实体门店签证服务等，真正实现旅游业O2O。 估值：假设10%-12%的行业佣金率，预计14 年遨游网收入将达2 亿元，给予14 年8x PS（参考上市在线旅游公司平均PS估值打8 折），预计遨游网单独估值达16 亿元。 建议 重申中青旅推荐评级。我们预计中青旅合计估值达134 亿：乌镇（54 亿，25x PE）+古北水镇（41 亿，DCF）+遨游网（16 亿，6xPS）+其它业务（22 亿，15x PE），提升目标价至27.2 元。 风险 在线旅游竞争过度激烈，自然灾害影响旅游出行。 |
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