支撑评级的要点 收入增长 28.7%，净利润率基本持平。招商地产2013 年实现营业收入325.68 亿元，同比增长28.74%，归母净利润42.02 亿元，同比增长26.64%，每股收益2.45 元。全年公司在毛利率下降4 个百分点的情况下，由于费用控制得力和投资收益贡献，仍保持了净利润率的基本持平。 2013 年去化率回升至60%，预计14 年销售额522 亿元。2013 年，实现销售面积274 万平米，同比增长11%；销售金额432 亿元，同比增长19%，2014 年总可售货值增至900 亿元，刚需小户型占比提高至40%，预计可实现销售额522 亿元，同比增长20%。 投资态度积极，贯彻高周转战略。2013 年，新开工424 万平米，年末在建面积737 万平米，同比分别增长72%和42%；2014 年公司计划开工面积同比增长29%，在建面积同比增长34%，从开年的拿地来看，公司开工投资态度均十分积极。 明确战略目标，理顺业务平台。2013 年公司明确了“在城市化进程中创造竞争优势，形成独具特色的商业运作模式和核心能力的新时期战略目标”，为此重组旗下业务平台，构建境外上市平台——招商置地、商业地产运营平台——招商商置、智慧服务平台——招商局物业，向境内外双引擎、住宅商业两翼、深化社区服务等方向发展。 评级面临的主要风险 行业调控风险；销售不达预期风险。 估值 考虑到行业销售速度的放慢和房价可能的调整，我们调低了招商地产的2014-2015年的盈利预测6.4%和6.5%至3.03和3.73元，地产股估值经过大幅调整，招商地产的动态市盈率下跌至5.7 倍，NAV 折价率也达到50%。我们认为，经过管理重塑公司效率提高明显，资金优势明显，依托集团背景，其在各地产业园建设和旧港口改造的过程中，拥有较好的资源获取能力；能够保持持续高于行业平均的盈利能力。鉴于行业整体估值下移，我们将公司A股目标价由34.79 元下调至22.60 元，B股目标价由30.44 港币下调至24.19港币，分别相当于35%和45%的NAV折价。维持买入评级。 |
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