14 年荣事达、帝度品牌业务收入有望继续高增长。2013 年，公司洗衣机、冰箱的收入分别同比增长18.68%、221.86%。其中，荣事达和帝度品牌分别自13Q2 和12Q4 开始推广，预计13 年收入均超过7 亿元，随着品牌推广以及销售网点拓展，预计14 年荣事达品牌、帝度冰箱的收入仍有望保持高速增长。此外，13 年公司微波炉和电机等业务收入分别实现了50.70%和89.13%的较快增长。 分区域看，2013 年公司内销收入47 亿元，同比增长42.90%。因受日本out-in 项目订单下降影响，出口收入5.29 亿元，同比下滑11.75%。由于公司产品质量认可度较高，日本out-in 项目订单已有回流趋势，预计14 年出口收入有望达到8-10亿元。 （毛利率-销售费用率）下降0.5 个百分点，及资产减值损失增加，致净利润率同比下滑0.75 个百分点。2013 年，主要受洗衣机业务毛利率提升1.23 个百分点影响，公司综合毛利率同比提升0.71 个百分点至34.30%；由于荣事达和帝度品牌推广和渠道费用投入较大，导致销售费用率同比上升1.21 个百分点；（毛利率-销售费用率）同比下滑0.5 个百分点至13.65%。13 年管理费用率变动较小，资产减值损失上升0.41 个百分点，但Q4 管理费用和跌价损失计提充分，预计14年将有所回落。综合影响公司净利润率同比下降0.75 个百分点至6.81%。 2013 年，公司存货周转天数、应收账款周转天数以及营业周期分别同比下降了3 天、6 天和9 天。经营现金流良好，经营活动现金流净额同比增长67.66%。截至2013 年底，公司预收款项同比增长54.77%。 盈利预测和投资建议：Q4 受财务处理和计提充分的影响，公司收入和净利润增速低于预期。但随着品牌推广以及销售渠道拓展，预计14 年公司收入有望超过66 亿元，同比增长25%，其中三洋和帝度洗衣机、荣事达品牌、帝度冰箱、洗衣机出口、微波炉和电机及其他的收入分别达27 亿、12.5 亿、13.5 亿、6.5 亿、2.2 亿和4.6 亿元，此外，预计惠而浦有望为公司带来19-20 亿左右收入增量。 综合分析，我们预测公司14-15 年将实现营业收入66.35 亿元、78.61 亿元，EPS 为0.92 元、1.10 元，分别同比增长35.06%、19.94%（考虑惠而浦后预计营收85.39 亿元、150.92 亿元，对应增发后股本的EPS 为0.66 元和1.13 元）。目前股价对应公司15.28 倍PE，考虑到惠而浦控股后公司较大的发展空间，给予公司2014 年18 倍PE，目标价16.56元，调高至“买入”评级。 风险与不确定性：产品销量不及预期，与惠而浦业务整合进展不及预期。 |
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