利润 50%以上增速，大幅超越行业。相比2011、2012 年油服行业高景气度，2013 年国内油服行业市场环境发生变化，但比起国内其他油服企业较为平淡的业绩表现，杰瑞再次获得收入与净利润均在50%以上的增速，新接订单同比增长75%，延续上市以来的高成长性，公司日益成熟的管理、激励、技术、产品和业务布局、销售等体系，成就杰瑞又一年辉煌。 三年成为与四机厂齐名的压裂设备行业领导者。受益国内水平井应用及致密油气开采热潮，公司迅速成为与中石化江汉四机厂齐名的压裂设备行业领导者，预计2013 年市场占有率45%左右，销售额18 亿元同比增长65%，2500 型压裂车比重逐渐上升使得单台压裂设备价格上升。尽管压裂成套设备参与者众多，但四机厂与杰瑞依赖于成熟技术、稳定的客户关系和成本优势，现有双寡头垄断格局短期内难被打破。 钻完井设备产业链复制着压裂车组成功模式。除压裂设备外，固井设备、液氮泵车、天然气压缩机等销量也分别同比增长105%、87%、136%，包括未交付委国订单在内的固井设备、连续油管销量已处于全球细分市场领先地位，公司还将压裂车组成功模式拓展至钻修机、地面设备、井下工具等产品，做大做强钻完井设备产业链和天然气设备产业链。 三年培育，工程技术服务蓄势待发。2013 年工程技术服务板块收入3.94亿元，同比增长88%，增量来自连续油管服务、油田环保服务和油田开发服务，其中杰瑞的连续油管服务队伍规模处于国内首位，未来仍将以连续油管服务带动更多的服务环节发展，而进入鄂南致密油完井一体化服务则标志着杰瑞的工程技术服务能力从以连续油管和泵送服务为主的重资产服务向钻完井一体化服务等轻资产服务突破，服务板块处于爆发式增长的临界点。 油田技术研发正在加强。2013 年公司研发费用与收入比例维持在5%左右，主要用于新型压裂车组产品等的钻完井设备类研发，以及完井一体化服务技术和井下工具的研发，连续油管全系列井下工具已可满足服务的要求，其他工具则在研发、试制和测试中。 经营性现金流显着改善。2011-2013 年经营活动产生的现金流量净额分别为-1.4、1.7、5.1 亿元，呈持续改善趋势，主要原因是（以委内瑞拉为主）海外订单占比提高所致，以及公司加强了营运资金占用规模的管理和加大了应收账款的催收力度。随着海外销售比例的上升及国内客户主体多元化，经营性现金流有望持续好转。 维持杰瑞“强烈推荐”评级。维持14/15 年EPS 预测值2.45/3.60 元，目前股价对应14 年PE25倍、15 年PE17 倍，维持公司“强烈推荐”评级。 目前时点重点推荐杰瑞股份的理由包括： (1) 压裂车组市场需求拐点向上预期。页岩气开发对压裂能力需求系数相当于致密气的3-5 倍，且中石化、中石油继续加大页岩气开发力度，我们预计三季度国内压裂设备订单回暖迹象更加显着，全年国内压裂设备订单超预期概率偏大； (2) 公司“大油服、国际油服”的格局已定，管理、人才、技术、产品、资金、销售体系一应俱全，内生和外延式扩张兼具； (3) 低估值。目前仅25 倍的14 年PE 估值低于历史平均水平，未来年均35%以上盈利复合增长可支撑至少30 倍估值。 风险提示：国内非常规油气资源勘探开发进展低于预期导致油气产量增速放缓；市场参与者大量增加导致设备或服务价格竞争。 |
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