全年盈利略低预期因四季度拨备力度加大，四季度利息净收入环比增长12.1%：1）全年利息净收入同比增长7.6%，四季度利息净收入环比增长12.1%，单季度净息差提升了52BP 至2.84%；2）手续费净收入同比增长46%，非息净收入同比增长26.6%；3）成本收入比32.8%，较上年同期下降1.3 个百分点；4）四季度信用成本1.10%，全年信用成本0.87%，计提资产减值损失同比增长41%。 同业资产扩张放缓，资产配置向高收益资产倾斜。2013 年公司扩大同业资产规模对冲降息效应对利息净收入的影响并显着拉低了净息差。去年生息资产日均增长27.2%，同业资产日均增长3752亿，占生息资产日均增量的53%，净息差降幅达到45BP/15%。四季度生息资产环比下降3%，主要是同业资产下降14.8%所致。生息资产日均余额降幅达到8.5%，带动四季度净息差提升了52BP 至2.84%。预计2014 年公司将控制同业规模，压降高息负债，资产配置向小微贷款、信用卡贷款、自营非标倾斜。 零售转型有序推进。在小区金融方面，公司已建成并投产3305 家社区支行及自助服务网点；小微企业贷款余额4047 亿元，增幅27.7%；个人存款余额5109 亿元，增幅29.8%。公司非利息净收入329 亿元，同比增长26.6%，占营业收入比率为28.4%。 不良加速暴露。2013 年末不良率0.85%，环比上升7BP，不良余额134 亿元，环比增长12%。2013 年核销、处置转出贷款减值准备达到114 亿元。四季度不良生成100 亿左右，不良毛生成率（年化）2.60%。不良上升集中在批发零售（增加15 亿）、交运仓储（增加12亿）、个人贷款（增加12 亿）。 投资建议 2013 年公司面对降息和不良上升的双重挑战所做应对不甚理想，但在聚焦长期的战略转型包括小区金融、零售客户坚决推进。预计2014 年公司将控制资产规模，加快调整资产负债结构，更加关注信用风险压力。维持公司“谨慎推荐”评级。 预计公司14/15 年实现净利479/541 亿元，同比增长15%/16%,对应 EPS 为1.72/2.00 元。对应各年PE 为4.6x/3.9x ， PB 为0.90x/0.74x。 |
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