看好民生在盘活中国存量资产大战略中扮演重要角色和社区金融战略，维持2014/2015 年净利润增速18.0%/16.4%的预测，对应EPS 1.76/2.05 元，BVPS8.46/10.16 元，现价交易于4.46/3.83 倍PE，0.93/0.77 倍PB。因版块整体估值下行，我们下调目标价至10.58 元（相对2014 年1.25 倍PB），涨幅空间35%，维持增持评级，预计不出彩的2013 年报及14Q1 季报将创造增持良机。 业绩概述：拨备计提较多，业绩略低于预期 2013 年全年实现拨备前利润701 亿元，增长17.2%；净利润423 亿元，增长12.6%，略低于我们预测1pc，主要归因于不良加速确认导致拨备超额计提。 新的认识：甩开不良包袱2014 年可轻装上阵 1.同业资金运作能力提升：资产端收益率齐齐提升，特别是6 月钱荒后民生对资金市场的敏锐度及运作能力均显着提升，13H2 同业资产收益率较13H1大幅提升67bp 至5.27%。同期还贷款结构继续优化，贷款收益率提升8bp。 2.甩开不良包袱轻装上阵： 13Q4 似有意加速不良确认并加强核销转出，预计14Q2 可轻装上阵。①似有意加速不良确认，不良暴露充分：虽13Q4 不良率环比上升7bp 至0.85%，13H2 不良真实生成率较13H1 大幅上升40bp 至0.69%；但同时资产质量先行指标改善明显，2013 年末关注类贷款、逾期特别是90 天以内逾期贷款余额均较13Q2 出现下降。②大手笔核销转出，预计14Q2 可轻装上阵：2013 年全年核销转出不良贷款114 亿（其中下半年102亿），不良核销转出率创历史性地达108%；我们认为钢贸等行业不良贷款已通过核销出售等手段完全处臵，会集中在2013 及14Q1 业绩中反映，后民生可轻装上阵。 风险提示：经济失速导致不良率快速上升。 |
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