公司13 年实现营业收入104.6 亿元，同比增长14.4%；净利润40.4亿元；同比增长32.8%，对应13 年EPS 0.42 元；公司13 年末净资产615.1 亿元，同比增长4.8%；13 年ROE6.7%，同比上升1.04ppts 。 发展趋势 公司营收增长主要来自（1）经纪业务收入增长。受益于13 年A股日均交易额同比增长56.25%，公司代理买卖证券净收入同比增长46%至39.25 亿元。（2）以融资融券为代表的创新业务增长。13 年A 股两融日均余额同比增长241%，公司类贷款业务所贡献的利息收入同比增长137%至18.09 亿元。公司创新业务收入占比26.3%，同比提高9.8ppts。 受制于债市表现欠佳，公司自营收入下滑。13 年公司大幅提升债券自营头寸80%至322 亿元，导致公允价值变动科目实现净损失9.43 亿元。同期中证全债（净价）同比下降5.36%。 杠杆率水平进一步提升。13 年公司成功发行美元债、公司债和短融合计205 亿元，公司自有资金杠杆率水平由12 年1.48x 提升至13 年2x，由此带来净利息收入下降1.8%至20.84 亿元。伴随类贷款业务进一步扩张，公司杠杆率水平将继续上行。 公司业务布局优势初现，子公司利润贡献逐步增加。公司积极布局期货、资管、直投和国际业务板块，对应子公司13 年净利润同比增长37.4%至8.84 亿元。 盈利预测调整 我们上调公司14 年EPS 预测6%至0.56 元。 估值与建议 公司的营业网点、客户规模、资本实力和业务布局均处于国内领先水平，转型之路逐渐清晰。公司完成对恒信金融集团的收购，率先布局融资租赁行业。目前公司交易于14 年1.37x P/B。我们认为作为国内龙头券商之一，公司有望在佣金价格战带来的行业分化中胜出。维持“审慎推荐”评级。 风险 大盘下行风险；佣金价格战超预期风险。 |
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