寿险一年新业务价值75 亿，较去年同期增长6.2%；财险综合成本率99.5%，其中赔付率66%；集团内含价值1444 亿，较年初增长6.7%；集团偿付能力充足率283%；净、总投资收益率均为5%。 经营分析 剔除假设调整，集团内含价值增速不足5%。剔除风险贴现率从11.5%下调为11%的假设调整，一年新业务价值和集团内含价值分别为70.4 亿和1420 亿，较去年同期分别下降0.3%和增长5%，我们预计主要由于股债下跌导致资产浮亏较年初增长32.9 亿所致。 寿险转型略见成效。从公司13 年净利润的构成看，寿险贡献占66%，未来2-3 年将部分抵御财产险景气下行带来的利润负面影响。从渠道结构上看，个险保费占比提升至60%+，银保持续主动收缩，新单期交占比并未因为满期支付压力出现明显下滑。从险种结构上看，保障型产品占比稳步提升。代理人队伍相对稳定，月均人力28.6 万，同比提升4.4%，受益于基础管理改善，人均产能也较去年同期提升6.2%至3795 元/月。 财产险综合成本率上行压力大。13 年产险保费817 亿，同比增长17.3%，略超人保和平安；但综合成本率快速上升至99.5%，较去年同期增长3.7%，我们判断14 年较难守住承保盈亏平衡点。受益于电网销及交叉销售占比提升至20%+，费用率较去年同期下降1.1%，但赔付率较于电网销及交叉销售占比而言上升过快，能否在承保端有效控制赔付风险亟待检视。 投资建议 虽然公司寿险转型略见成效以及短期投资收益率明显改善，但集团内含价值增长过慢及财产险综合成本率恶化较为显着，后者我们需要持续检视。我们预计14-16 年每股收益1.27/1.58/1.98 元，增速24%/25%/25%；每股净资产11.8/12.98/14.56 元，增速8%/10%/12.2%，目前股价对应14 年1.33x PB，考虑到集团资本过于充足以及公司在上海国企改革背景下保险集团平台的特殊地位，维持“增持”评级。 投资风险 权益市场大幅震荡；财产险综合成本率继续恶化。 |
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