公司4季度收入和业绩增速放缓，主要原因在于：物业销售收入结算进度较慢以及营业税金及附加的波动。从分业务情况来看，2013年下半年公司仅结算约8717万元住宅及商铺销售收入，而2012年同期，商铺及住宅销售收入合计达4.38亿元，收入的不可比下降主要体现在4季度。同时，公司第四季利润率水平环比前3季度下降超过10个百分点，我们拆分盈利结构后判断，营业利润率的大幅下滑，主要是由于营业税金及附加的大幅增加所致，主要表现为土增税的预提。我们认为，随着新项目接近完工，预提的土增税未来有抵扣与减免的可能。 全年来看，收入与业绩的增长主要由外延扩张拉动，综合盈利能力延续上行趋势。2013年收入与业绩的高速成长主要由：1）本部及佟二堡市场平稳的租金上调；2）成都项目、佟二堡三期、本部5期三大新开项目租金及商铺物业销售收入贡献；3）本部B座商铺调整，承租权费的计提。在保持外延扩张节奏的同时，公司各业务毛利率同比2012年均出现改善，其中商铺物业销售和房地产物业销售业务毛利率同比出现较大幅提升。进一步验证了我们对于公司渠道议价能力在不断增强的判断。 展望2014-2015年，看点集中于四方面：第一，外延扩张进度持续加快，2014年预计新开佟二堡三期和哈尔滨项目，2015年新开六期（部分）、天津、山东、郑州项目，同时北京项目若立项则也有望于2015年开业；第二、寻找合作伙伴，稳步推进海皮城电商平台建设；第三、重点研究佟二堡三期四楼韩国馆和成都二期韩国工厂店等项目；第四、围绕市场金融创新，在防范风险的前提下，利用产业链优势，发展供应链金融等业务。 投资建议：预计14-15年EPS为1.2和1.5元，对应目前股价14年PE为11倍，未来两年业绩复合增速达25%。公司力争16年完成主要省市布点，14年也开始尝试厘清线上渠道布局以及业态模式创新方向，未来三年业绩成长性可期，模式创新有望拓展新的成长空间，维持推荐评级。 |
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