公司2013年一季报低于预期，收入仅增长11%，净利润率6%，是13年基数最低的一个季度。因此市场对14年一季度公司业绩实现较快增长抱有一定的预期。然而50-70%的预增幅度仍然超出了市场预期。公司公告称，一季报高增长主要受益于公司具有自主知识产权的高科技新产品销售增长，产品结构持续优化，精细化管理下成本有效下降，盈利能力持续提升。结合同期基数及公司目前盈利能力看，二季度公司实现30%以上高增长的概率较大，下半年随着基数走高，增速逐季放缓，但预计全年增速仍将接近30%。 市场对收入成长空间以及利润率改善空间的担忧是压制公司估值的两大问题。我们在此前的深度报告及调研报告中多次提到，2014年公司实现200亿增收的概率很大：1）家用空调即便销量只保持与行业同步增长，加上均价提升，实现10+%增长并不困难；2）中央空调目前行业仍有很大整合空间，公司2013年中央空调收入约110亿元，市场份额15.70%，预计2014年有望达到160-170亿元，增长40+%，增长动力主要来自北方供热系统方案以及对光伏直驱中央空调的推广。公司光伏直驱中央空调，在国家补贴情况下回收期3-4年，无补贴情况下回收期8-9年，经济效益明显，目前已有8个在手订单。一般而言，100万的中央空调主机，打包成系统解决方案后售价可达500万元左右；3）切换至“大松”品牌后公司将发力小家电领域，预计2014年在去年调整的基础上可增收20多亿元。4）核心配件市场化，由于内部互换市场很大，预计14年可实现销售30多亿元。 高毛利的中央空调占比持续提升，同品类中高端产品销售占比也不断提高；原材料价格低迷加之精细化管理下成本有效下降，使得公司盈利能力持续提升，进而驱动业绩高速增长。目前公司的销售规模以及盈利水平大幅高于同行，是公司产品力、品牌力的直观体现，不应成为压制公司估值的理由。而且从目前的趋势看，由于高端产品及中央空调等高盈利产品占比持续走高，公司盈利水平仍有较大提升空间。目前，公司家用空调净利润率在8%左右，预计随着变频占比提升、出口结构改善，盈利能力提升趋势仍将延续；13年公司中央空调净利润率超过15%，公司认为未来中央空调合理净利润率水平在18-20%左右。 盈利预测和投资建议：结合同期基数及公司目前盈利能力看，二季度公司业绩有望保持30%以上高增长，中性预期下全年业绩增长27%。公司凭借空调单一品类实现千亿收入规模，规模及盈利水平均大幅领先同行，是公司突出的产品力、品牌力、渠道力的综合体现，不应反过来成为压制公司估值的因素。以公司目前的实力，未来凭借在中央空调领域的开拓，家用空调的稳步进取，以及小家电市场的发力，实现年均增收200亿5年再造一个格力的目标问题不大。在中央空调发力增长、消费升级趋势推动下，公司盈利能力稳步提升将持续驱动业绩保持较快增长。由于一季度业绩超预期，我们上调14/15年EPS至4.56、5.28元，目前股价对应14年动态PE仅6.57倍，重申推荐，给予公司2014年10倍估值，目标价45.60元。 |
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