公司在 14 年一季报中公布， 2014 年 1-6 月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为-50%至-20%。 需求环境不佳，公司放缓扩张速度。2013 年直营渠道实现收入1.39 亿，同比增 28.1%，加盟渠道收入 15.4 亿，同比增 2.65%。公司 2013 年总渠道增加 31 家至 1815 家，其中直营门店减少 18家至 105 家（主动淘汰面积小、形象差、效益低的专卖店） ，加盟渠道增加 49 家至 1710 家（部分直营转加盟）。分季度看，受基数较大影响，2013 年 Q4 收入开始同比下滑，2014 年 Q1 继续进行渠道整改（关闭小店，放缓拓展新店速度），收入延续下滑趋势。 采购成本下降使 2013 年毛利率有所提升。13 年毛利率提升 1.3个百分点至 37.1%，主要源于采购成本的下降。2013 年销售费用 1.9 亿，同比增 27.1%，主要来自于员工工资（电商团队建设及销售人员薪酬提升）、门店租赁费和折旧摊销的增加。管理费用 0.89 亿，同比增 31.6%，主要源于公司加大研发的投入，人工成本的刚性增加等。2014 年 Q1 毛利率保持稳定（38%），受收入下滑幅度较大影响，销售费用率和管理费用率同比增 8 个点至 22.4%。 应收账款账期延长、存货增加致现金流大幅下降。13 年经营性现金流净额减少 3.4 亿至-0.33 亿。应收账款、应收票据合计 4.2亿， （较去年同期增 1.7 亿） ，周转天数增加 25 天至 70 天， 主要因为公司给予下游经销商的信用结算期从 60 天延长至 90 天。存货 5.6 亿（较去年同期增 1.7 亿），周转天数增 28 天至 156 天。2014 年 Q1 经营性现金流净额-0.97 亿（较去年同期增 0.7 亿），其中存货较年初增加 0.58 亿至 6.14 亿，应收账款较年初增加0.16 亿至 4.4 亿。 公司去年下半年关闭不盈利店铺，收入增速自 13 年中期开始放缓，今年公司继续进行内部变革，探索“快时尚”模式，以及渠道整改，我们预计收入下滑趋势仍将延续，业绩环比改善需要等到今年 Q4， 投资时点仍需等待。 我们预计 2014 年收入 14.8亿，下滑约 15%，净利润 2.1 亿，下滑 20.1%，EPS0.51 元，当前股价对应 PE 为 21.9 倍，总市值 48.2 亿；维持谨慎推荐评级。 |
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