公司2014 年1 季度净利润增速略超我们在1 季报前瞻中的盈利预测（12%YoY）。其中主要原因是规模扩张、手续费收入及成本控制几个方面略超我们的预期。一季度中行在存款的强劲增长（9%QoQ）带动下，总资产规模较年初大幅增长9%。其中买入返售规模环比增长超过101%，贷款较年初增长7%。公司手续费收入环比增幅超过了73%，其中预计有部分与公司非标业务增速较快有关。公司1 季度的成本收入比为24.86%，同比下降1.73 个百分点，显示出中行在成本管控方面的力度较大。1 季度公司净息差维持平稳，季度环比13 年4 季度小幅下降1 个BP。我们认为，14 年中行海外机构息差表现仍将受益于美欧地区经济的弱复苏。虽然在利率市场化大势之下，公司境内存贷利差下行趋势将不可避免，但中行资产负债及业务结构相对市场化程度已较充分，因此净息差所受利率市场化的负面冲击料将小于同业。 资产质量 1 季度略有恶化，拨备仍有压力 2013 年末公司不良率为0.98%，拨备覆盖率227%，拨贷比2.22%。公司1 季度信贷成本为0.77%，同比增加了30BP。中行整体资产质量依然维持平稳，但拨备覆盖率以及全集团口径拨贷比仍略显压力。我们估算公司加回核销前的不良生成率年化约为40BP，高于13 年的24BP 的水平，显示1 季度不良生成方面的压力仍然较大。预计管理层仍会加大不良的核销及转让力度以维持整体不良率的平稳，中行14 年信贷成本预计会较13 年有所上升。 维持全年盈利预测及“推荐”评级不变 我们维持中行14/15 年EPS 0.63/0.69 元，对应净利润增速分别为12%和10%。目前股价对应股息率为7.5%，对应14 年4.2X PE 和0.7X PB，具备长期持有价值，维持其“推荐”评级。 风险提示：资产质量急剧恶化，海外经济表现大幅低于预期。 |
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