经营业绩 2013年格力销售收入达到1200.43亿，净利润108.7亿，每股收益3.61元，同比增长46.15%。 在收入增长不足20%的情况下，净利润增长接近50%，主要得益于毛利率的持续大幅增长。2013年公司整体毛利率34.09%，同比去年上升6.82个百分点。其中主要的空调及相关部件销售毛利率为34.51%，同比去年上升6.97个百分点，远超去年预期。随着毛利率创出新高，本年度净利润率也达到9.11%的历史新高。 去年原本预计利润率提升将会比较有限，但从2013年全年CPI和PPI运行情况来看，物价水平处在温和增长区间，但工业品价格却持续走跌，使得格力空调继续享受价差扩大带来的好处。 在市场竞争方面，美的电器的空调业务收入增长与格力基本持平，但2013年美的空调的毛利几乎没有提升，致使两家毛利率差扩大至接近10%。从公司披露的成本构成来看，格力电器成本中原材料占比高达90.4%，高出美的近5%，一方面可以更多受益于原材料降价，另外一方面也说明格力在生产自动化、人均产出方面具有一定优势。 资产结构 资产结构主要从两个方面观察，首先是公司负债情况。 从总资产/净资产这个比率来看，近些年格力至2009年达到超过500%高峰以后，近些年一直是下降的，到2013年末已经降至386%。整体来看格力财务结构基本稳定，负债比率下降主要原因是净资产增速高于总资产增速。 由于格力不存在有息负债，因此理论上只要保证充足流动性的前提下，尽可能多的负债可以让公司在投入少量资金的情况下扩大资产规模。因此较高的负债比例有助于ROE的提升。对此，格力大比例分红是非常好的应对策略，45亿的派息既不影响公司运营，又能很快的将负债水平恢复到2012年的水平。 销售返利 另外一方面值得股东注意的是流动负债中的销售返利。 可以注意到近些年销售返利在资产负债表中迅猛增加，但年报附注对此却语焉不详。去年底为此我还专门写了一篇探讨文章，但并未有确切结论。今年其他流动负债项大幅增加152亿，其中销售返利增加近145亿，这不得不再次引起我的注意。 经过网络搜索相关信息及思考分析，基本可以确认与之相关的会计逻辑：首先，经销商进货后，以微利甚至亏损的价格卖出空调，在达到格力要求的销售目标后，格力进行销售返利。返利一小部分以现金形式返还，其他以抵扣下批货款的方式返还，由于抵扣比例也有限制，不排除经销商想要完全拿回返利还需要再掏更多现金支付货款。而在格力财报上，销售返利被计入当期销售费用，由于返利需等一年才返还，因此大量挂在其他流动负债下。 虽然这一分析并没有确凿的证据，但能解释很多财报上的现象： 首先是大幅增长的销售费用，在对比企业经营情况后，几乎无法解释为何近些年销售费用增长率远大于其他项。但如果用“当年销售费用 -其他流动负债增量”来看，2011年至2013年分别为74亿、84亿、73亿，基本保持稳定，符合我们观察到的情况：公司本身并没有太多销售渠道、也未见到铺天盖地的广告。 其次是现金流量表，其表现为：销售额大于现金流入，而净现金流入大于净利润。由于部分货款以返利的形式抵扣，经销商付出的现金将少于货款，而由于返利大部分不以现金方式返还，所以公司可以留存比净利润更多的现金。 最后就是预收款的减少，早些年格力凭借着霸道的“先款后货”的销售方式，通过无息占用经销商货款的方式扩大经营，但随着经销商队伍的稳定，越来越多的经销商资金以销售返利的形式沉淀在格力账上，因此预收款的减少也是清理之中的。以后分析格力经销商占款的方式可能会转变为“预收款+销售返利”的形式才更加准确。可以看到，近些年这部分资产在总资产中比例一直保持在30%左右，并未明显减少。 其他 最后谈一谈隐忧，其实就是很多人担心格力的规模情结。自从格力提出2012年收入过千亿，5年再造一个格力以来，格力这两年的收入都在一个恰恰好达标的水平上，让人不得不忧虑有“做账”的嫌疑。在今年的年报中，格力再次明确了明年收入达到1400亿，5年再造一个格力的目标。 对此我个人认为暂时不必过于担心，理由有二：首先看到2013年白电龙头的整体增速都较快，不存在格力独自逆行业周期大跃进的嫌疑。其次随着规模增大，每年销售额增加200亿在增速上只会越来越慢，按2014年1400亿销售目标来看，增长率也仅有16.7%，并不是经营目标激进的表现。 因此我认为一家公司能提出明确且合理的经营目标是没有问题的。 最后展望2014年，看点除了1400亿销售目标外，净利润率应该更是关注的重点，如果PPI继续保持低位，不排除能给股东带来更多的惊喜。另外2014年人民币不再单边升值，这对公司衍生品交易、汇兑风险以及出口业务都会带来新的机遇和挑战，等明年的这个时候我们再来回顾吧。 |
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