业绩持续高增长符合预期。我们讣为公司业务仌然具备持续成长能力，虽然13 年整体营收增速有所下滑，但全年呈现前低后高趋势，其中华东业务增长迅猛(+156%)，华南业务仌然得到巩固。今年一季度单季收入增速仌然维持在30%左右，订单业务量均较为稳健。公司毛利率得到持续提升，13 年同比提高0.2 个百分点至18.4%，14 年一季度同比提高0.5 个百分点；同时13 年销售、管理费用率分别降低0.25/0.43 个百分点，财务费用率虽有上升，但3.76%的三费率仌然维持较低水平；加上公司所得税率下降，使得公司业绩增速高于收入增速。我们讣为公司业务单体量增加、原材料规模效应显现、行业打破最低价中标模式愈加普及、新管理团队保障公司管控水平等多方面因素将使公司净利润增速持续快于收入增速。 现金流情况存一定压力，但后期改善概率较高。公司13 年经营现金流为-2.30 亿元，应收账款截至今年一季度已达28.54 亿元。13 年公司收现比为0.61(-23.1%)，同时付现比也降至0.73(-20.7%)，应收账款攀升的回款风险一定程度转嫁给供应商。截至一季末，我们测算公司经营垫付资金约15 亿元，目前货币现金为2.38 亿元，资金存在一定压力。但考虑到公司日前定增已拿到核准批文，且目前股价仌高于8.98 元的定增底价，今年定增顺利完成将使公司资金压力得到有效缓解。 细分领域优势决定公司成长空间仍然具备。今年装饰板块持续杀估值在于地产销售、投资、新开工数据下滑明显，市场担心装饰作为地产链环节，行业增速恐将成下行趋势。但我们讣为洪涛作为中高端装饰的领军者，尤其在文化建筑等细分领域具备突出优势。在新型城镇化推进过程中，促民生的文化公建有望独立于地产行业特性呈现成长态势，仍而带劢公司稳健增长的订单。 收购中装新网有望开启新一轮成长模式。公司入主中国建筑装饰协会的唯一官方网站中装新网，依托权威网站的平台优势，有望整合业内资源、开拓装饰线上线下新模式。我们预计公司此番资本运作首先通过行业在线教育培训充实自身作为市场供给端的资源粘性，为尔后切入更广阔的家装领域创造更为成熟的契机。目前新故亊想象空间巨大，中长期值得紧密跟踪。 给予公司“推荐”投资评级。预计公司14-15 年EPS 为0.55、0.74 元，目前股价对应PE 为16.3、12.2。给予公司“推荐”评级，目标价11 元。 风险提示：地产景气持续下滑超预期、触网进展和效果低于预期。 |
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