兴业银行1 季度净利润增长略高于我们在1 季报前瞻中的盈利预测（19%）,但其中的营业收入增速为14%（17%），略低于我们的预期。净利润增速略高于预期的原因主要是公司信贷成本同比下降了13 个BP。收入增速较低的重要原因来自于公司存款及贷款环比增长较为乏力所致。公司1 季度存款负增长5 个百分点，其中活期存款环比年初下降了15.5%，是降幅最大的上市银行。我们认为这主要是受到了几个方面的影响：1）非标资产增速有所抑制，同时贷款增速也较弱使得客户派生存款有所下降；2）互联网线上产品的推广分流了部分活期存款业务；3）年末冲时点因素后的正常下降。我们预计在2 季度以后存款负增长的趋势会有所逆转。 表内非标投资增速略有反弹但维持缓慢增长 受制于负债端和资本金的压力，兴业一季度贷款增速环比不到1%，同业买入返售环比增长了4%，应收款投资环比增长了14%，整体表内非标资产规模增速略有反弹但维持相对平稳。增幅较大的是存放同业，环比大幅增长126%。我们认为这部分增长的原因是由于年初兴业银行在资金面相对紧张的情况下，加大了对收益较高的同业协议存款的配置所致。由于久期较短，同业存放规模预计将在2 季度到期后有所回落。 公司不良率虽有反弹，但拨备水平相对充裕 公司不良率环比增加了8BP 到0.84%，关注类贷款环比增加45BP。加回核销和处置之后不良净生成率大约为52BP，同比上升了8 个BP。我们认为公司在非标及信贷结构调整过程中资产质量会承受一定压力。但目前公司拨贷比已达到2.82%，位于上市银行高位，将能够为兴业银行14 年业绩提供缓冲。 线下银银平台和线上互联网金融一体化战略进一步实施 公司已将线下银银平台线上开放化，并推出掌柜钱包T+0 货币基金和直销银行产品，客户引流效果已初步显现。钱大掌柜钱包3 月10 日推出以来，最新规模已突破350 亿。其中本行的客户占65%，他行的是35%，趋向于多元化。我们认为兴业的互联网平台是其线下泛资管业务的线上延伸，重在以其资产定价能力提高理财收益来带动负债，未来逐渐向理财托管、财富管理、产品代销等中间业务转型。我们认为，这与公司泛资管、投行化的发展经营方向是契合的。 同业监管影响已在估值和盈利上有所反映，仍是创新机制灵活的银行首选虽然我们认为央行对于同业非标的监管政策仍在酝酿并最终会选择合适的窗口出台，作为同业业务占比最高的兴业仍会受到一定影响。但这已在公司大幅计提的拨备以及估值中有所反映。我们维持公司14/15 年净利润18%/17%的盈利预测。目前股价对应14 年PB 水平为0.8 倍，对应PE 水平为3.9 倍。维持“推荐”评级不变。 风险提示：我们提示投资者需关注公司超高速发展对于资本消耗的速度超预期可能带来的发展瓶颈，以及创新监管的政策导向。 |
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