2013 年公司全年收入远高于行业个位数的增长，主要源于公司优秀管理下强大的市场掌控和扩张能力、西北地区相对缓和的竞争以及三公反腐风在西北流行的滞后性；然而随着行业的持续调整和三公消费限制的不断升级，大众刚需产品层价格带不断下移，公司面临的市场需求压力渐显，单季度收入增速2013 年以来呈持续下滑趋势，20141Q 甚至负增长，同比、环比均大减； 面临较大的市场压力，公司2013 年加大了市场推广的费用投入，全年销售费率增长4 个点；而这一趋势在2014 年没有减缓的迹象，20141Q 单季度销售费率同比和环比分别增长3 个点和5 个点；销售压力在产品价格端也有所体现，20134Q 单季度毛利率同比、环比分别下降6 个点和10 个点；为了平衡大幅增长的销售费率，公司也适时在20141Q 提高了产品的毛利率，同比和环比分别上涨4 个点和7 个点；最终保持了公司2013 全年和20141Q 单季度净利率的平稳。 “塞外洋河”般的市场能力或助公司尽快走出调整：作为较早完成改制的民营企业，公司拥有较好的管理和销售模式，未来通过产品结构和市场战略的积极调整，在竞争相对缓和的西北地区，有望尽早走出行业调整。 盈利预测、估值和投资建议：预计2014-2016 年的收入增速分别为10.6%、13.9%、18.6%，净利润增速分别为8%、12.8%、19.6%，EPS 分别为0.9 元、1.01元、1.21 元；调低评级至中性-A， 6 个月目标价18 元。 风险提示：行业调整和竞争超预期、消费增速低于预期的风险。 |
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