投资建议：兴业银行1季报业绩较好，资产质量压力未见加剧，规模放缓、存款压力预计与同业监管有关。13年PE4.6X/PB0.9X，14年PE4.0 X/PB0.8X，14年较股份行平均折价4%-10%，仅高于光大、浦发。前期修复较多，季报后，表现取决于市场对于房地产、同业监管的预期差，仍震荡修复中较好的品种，调整后仍可关注。中长期，公司把握市场和灵活创新能力较强，大资管大投行模式推进，零售积极发展，优势或将显现，转型成功概率更大，持续看好。13年EPS 2.16元/BVPS10.56元，14年EPS2.48元/BVPS12.59元，预计6个月内，估值修复15%，给予目标价11.47元，对应13年PE5.3X/PB1.1X，14年PE4.6X/PB0.9X，维持“增持”评级。 点评： 净利息收入同比增长平稳，环比下降。主要规模放缓，息差下降，预计均与非标监管有关 净利息收入同比增长6.4%。其中利息收入同比增25%，利息支出同比增42%。规模正贡献，息差负贡献。规模增速放缓：生息资产同比增9%，贷款同比增5%（同业占比限制贷款额度），买入返售+应收类同比增25%，均有放缓。计算净息差2.33%，同比降10bp，主要负债端成本上升较快。生息资产收益率5.87%，计息负债成本率3.76%，分别上行66bp，83bp。结构看存款占比下降，同业占比上升，特别是同业存放增长较多。 净利息收入季度环比降6.6%。其中利息收入环比增4.2%，利息支出环比增加12.7%。规模正贡献，息差负贡献，计算平均规模环比增2%，计算息差2.33%环比降21bp。本季度生息资产余额增长3.1%，贷款增长0.8%。息差下降，利差下降，负债方成本上行更快。 存款同比少增，环比下降预计与非标派生减弱、去年末冲时点有关。存款同比少增，同比增2.5%；环比降4.8%，主要活期存款环比下降16%，同时同业负债增速较快，主要与贷款和非标放缓派生下降有关。去年4季度活期存款环比增长17%，时点相应较明显。目前存款已经有所恢复，较1季度上升约千亿。 净手续费收入同比33%。（1）净手续费收入同比33%，手续费占比22%，较去年底基本持平。（2）1季度净手续费收入环比降8.5%，可能与规模特别是非标放缓有关。 其他非息高增。其他非利息收入10亿，同比增7亿，环比增17亿，环比主要是投资收益、公允价值增加，汇兑损益减少。三项综合主要是汇率类衍生工具及交易类债券相关损益有关，预计与去年损失确认较多有关。 拨备释放盈利，风险成本下降，存量拨备行业较高水平。（1）风险成本下降。资产减值损失同比降5.9%，1季度环比少提55%，1季度风险成本0.79%，同比降13bp，环比大幅低于115bp，低于去年全年62bp。（2）存量拨备平稳，行业较高水平。拨贷比2.82%，环比提升14bp，拨备覆盖率337%，环比降15百分点。 测算不良净生率环比下降，资产质量压力持续，未见加剧。（1）不良微增。不良率0.84%，季度环比增8bp，不良贷款115亿，环比增11%。（2）测算不良净生率0.5%，仅高于去年1季度5bp，低于后三季度。季度环比降60bp，低于去年44bp。1季度测算核销转出6亿左右，年化核销转出率20-30%左右，与去年同期持平。 费用增长平稳。费用同比增长3%，成本收入比为21%，同比降2百分点。 资本充足率环比上升。核心一级、一级资本充足率为9.01%，环比增33bp，风险资产环比增3.8%，高于贷款增速0.8%，预计与非标监管有关。 风险提示：经济失速和非标监管加强。 |
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