去年底提价和高毛利产品占比提升将持续催化盈利能力改善：受益于去年12月份的提价，公司一季度毛利率34.15%，环比上升2.21个百分点，但是由于提价仅能覆盖原奶成本的上涨，毛利率较去年同期仍略有下降0.2个百分点。预计随着莫斯利安的继续放量，高毛利产品占比持续提升，公司毛利率将进一步上升。 在收入快速增长的情况下，期间费用率如期下降：伴随高附加值产品的渐成规模和渠道网络的铺设成熟，公司自2009年开始主营业务费用率呈现逐年下降趋势，我们认为主要来自市场费用的更有效的投入，即买赠折扣和补损的控制，预计未来三年公司仍有主动性降低主营业务费用率。14Q1销售费用率同比下降0.54%，管理费用率下降0.42%，财务费用同比下降0.43%，毛利率-三费率同比上升1.21个百分点。 一季度实际所得税率27.89%，依旧高于正常水平，华北等子公司预计继续亏损，递延所得税资产进一步增加。一季度存货增加11.5亿元，主要原因是奶荒背景下增加原料库存以及马桥工厂试产增加产成品。 整体而言，我们认为光明在一季报中收入和利润的超预期表现是对其成长性的重新写照，目前公司市销率不到1.5Xttm sales，预计随着高盈利产品销售占比的扩大，历史旧账的逐步清理，净利率将达到行业可比水平；而且近期趋势越好，净利率回归可比水平的进程也会更快。 我们认为公司14年收入规模有望冲击200亿，14年底建成120亿莫斯利安产能，预计2014~16年的EPS分别为0.53元、0.85元和1.15元，近期受大盘影响股价回调较深，中期来看是极好的介入时点，维持“推荐”！ |
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