公司之前是按照高新技术企业15%所得税率计算所得税，14 年高新技术企业资质需要重新审查，公司一季报暂按25%普通企业所得税计算，我们预计公司在下半年将通过高新技术企业的重审，若按15%税率计算，公司一季度净利润增速为22%。 收入增速放缓主要是今年一季度无商铺结转收入。 去年一季度有亳州地产项目结算，今年一季度无商铺结转，仅确认租金2000 多万，所以一季度增速总体放缓。从分项业务看，中药饮片同比增长约15%，北京产能通过GPM 认证，产能逐渐释放，亳州产能进入装修阶段，预计年内获得GMP 认证并投产，我们认为中药饮片受益产能释放今年增速将超过20%。中药材贸易一季度同比增长约20%；西药增长约80%，增速较高；食品增速约8%，增速放缓。 毛利率受产品结构调整略有下滑，三费费率稳定。 公司综合毛利率27.3%，同比下降1.0pp，我们预计主要是两方面，一是中药材贸易去年一季度包含虫草贸易毛利率高，今年无虫草贸易，毛利率同比下滑，另一方面是西药占比逐渐变大，而西药贸易毛利率相对更低。公司销售费用率、管理费用率及财务费用率同比变化不大。 存货新增10 亿致经营现金流支出大。 公司存货较去年新增9.4 亿合计47.3 亿，预计主要是采购中药材和西药。公司净经营现金流同比负增长，我们预计主要是存货增加引起采购现金流支出大。 盈利预测与估值： 暂按25%所得税，我们预计公司14-16 年每股收益分别为1.03 元、1.24元和1.45 元，给予14 年20 倍PE 估值水平，对应目标价20.60 元，给予公司买入评级。 风险提示。中药材贸易增速下滑；人参食品推广不及预期。 |
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