经济增长放缓，调味品增速有所下降：2014 年 1-3 月份全国酱油产量同比增长 2.85%，较 2013 年同期增速显着下降；1-2 月酱醋及类似制品企业收入同比增长 10.27%，为 5 年来的低点。受经济增长放缓以及外出就餐减少的影响，调味品行业增速同比下降。 毛利率持续提升，费用率下降： 公司是发挥规模效的典范。生产上机械自动化程度高，人均产出远高于行业水平；规模的扩大、管理的规范提升公司对上下游的议价能力，利润率持续提升。2014 年 Q1 公司实现毛利率 41%，同比提升 1pct，一方面受益于率大豆、白糖原料价格分别同比下降 4%和 15%，另一方面公司通过渠道的力量推动产品结构持续升级；销售费用率为 10.1%，同比持平；管理费用率为 4.4%，同比下降 1.3pct，主要是公司提升经营效率、内部增收节支等措施，内部消化成本的上涨。是的净利率持续不断提升。最终录得 22.7%的净利率，同比提升 3.7pct，创新高。 渠道深耕、经销商受益，形成良性增长： 调味品行业销售渠道较其他食品复杂，餐饮：流通：家庭=4:3:3，在餐饮和流通渠道更多依赖于经销商的开拓力度。公司已搭建业内最强渠道平台，目前拥有 2100 家经销商，逾 12000 家分销商/联盟商，覆盖 50 多万个直控终端。同时公司渠道控制严格、促销节奏控制得当，更加注重经销商能否赚钱，形成良性增长势头。 调味品行业进入消费结构优化的黄金时期，高端调味品有望快速增长：过去 10 年调味品行业产值复合增速达到 19%；利润总额 10 年复合增速达到 26%。经济不景气导致行业整体增速下降，然而随着收入水平的不断提高， 人们对食品价格敏感度的下降导致高端调味品发展潜力大。公司作为调味品行业龙头，在酱油、调味酱、蚝油 3 个核心子类中占有绝对优势，将充分受益于行业规模的持续增长。 风险提示：行业竞争加剧、食品安全问题等。 |
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