14 年初以来猪价一路下跌，春节前，生猪价格便出现一波急跌，从去年12 月份的最高点15.45 元/公斤下跌至春节前1 月底的11.86 元/公斤，跌幅达到了23.23%，这是近十年来首次出现春节之前猪价下跌现象。而春节后，猪价下跌的趋势依然没有改变，截至当前，生猪价格已经跌至10.5 元/公斤，同比跌幅为18%，已经跌破去年低点；仔猪价格18.12 元/公斤，同比下跌20%，猪肉价格20.22 元/公斤，同比下跌15.01%，已经跌至近3 年最低点。目前生猪养殖户已经陷入了深度亏损，情绪十分悲观。我们预计4 月份能繁母猪存栏将会加速下滑，猪价今年见底概率增加，下半年将温和周期性复苏。受此影响，公司无论仔猪，还是肥猪均出现亏损。 （二）、一季度出栏35 万头左右 全年预计170 万头 公司14 年产能逐步释放，一季度出栏35 万头左右，全年预计达170 万头，但一季度出栏放量赶上了最差时期。 2010 年以来正邦科技进行战略转型，把生猪养殖业作为公司核心业务。未来五年的战略目标是2016 年公司生猪出栏量达到1000 万头，能繁母猪出栏50 万头。2012 年公司围绕生猪市场及原材料优势地区进行生猪养殖区域布局，公司产能规模建设超速增长，目前公司养殖业务板块主要分种猪发展事业部、商品猪事业部，而种猪事业部又下属三大片区：江西片区、河南片区、山东片区。而商品猪事业部下属六大养殖主产区：江西、广东、东北、内蒙古、安徽、湖北。其中江西、广东、东北为重点发展区域。 在公司高速扩张的同时，必然导致公司期间费用的大幅增长，尤其是财务费用、管理费用的增加。近两年公司非常重视种猪业务的发展，这是养殖业务扩张的根基。但发展种猪业务兑现利润时间较长，且公司为长远考虑，种猪生产主要以内调为主。截止13 年，目前公司能繁母猪存栏产能预计达9 万头，这为2014 年养殖量的高速增长奠定坚实的基础。这一点可在公司生产性生物资产中证明，截止13年年底，生产性生物资产比2012 年末增加9,333.49 万元，增长了80%。 （三）、养殖效率趋于改善 但成本仍较高 公司在过去3 年，养殖业务发展战略是首先发展原种猪培育，重点把仔猪养殖模式做好，然后通过轻资产运作迅速扩张占领养殖资源（土地、人才）投资。所以过去三年公司大量圈地、招人、探索模式。公司在养殖业务上属于后进者，由于养殖新员工缺乏养殖经验以及新猪舍产能释放需要时间，故公司养殖成本一直处于较高水平。我们预计正邦科技14 年一季度仔猪完全养殖成本（包括摊销养殖业务期间费用40 元）在420 元/头，肥猪平均养殖成本在14 元/公斤左右。 不同养殖片区因产能利用率情况不同而有所差异，如运行成熟的吉安片区，因饲养效率上升、改善饲料配方等方式导致完全养殖成本在360 元/头，而其他片区如江西赣州片区、东北片区、广东片区则因投产时间短、产能利用不足等原因，养殖成本仍偏高。另外公司仍继续扩张仔猪生产产能，新建厂的仔猪分摊母猪的饲料成本偏高，导致许多新建猪场当前阶段亏损较大。 （四）、13 年产能大幅增长 期待下半年量价齐升 2010 年以来正邦科技进行战略转型，把生猪养殖业作为公司核心业务。未来五年的战略目标是公司生猪出栏量达到1000 万头，能繁母猪出栏50 万头。2013 年公司围绕生猪市场及原材料优势地区进行生猪养殖区域布局，公司产能规模建设超速增长，目前公司养殖业务板块主要分种猪发展事业部、商品猪事业部，而种猪事业部又下属三大片区：江西片区、河南片区、山东片区。而商品猪事业部下属六大养殖主产区：江西、广东、东北、内蒙古、安徽、湖北。其中江西、广东、东北为重点发展区域。 在公司高速扩张的同时，必然导致公司期间费用的大幅增长，尤其是财务费用、管理费用的增加。近两年公司非常重视种猪业务的发展，这是养殖业务扩张的根基。但发展种猪业务兑现利润时间较长，且公司为长远考虑，种猪生产主要以内调为主。截止13 年底，目前公司能繁母猪存栏量预计达9 万头，这为2014 年养殖量的高速增长奠定坚实的基础。 投资建议 我们认为，能繁母猪存栏量正加速淘汰中，14 年中期猪价将现周期性底部，2014 年中期新一轮猪周期启动可能性较大，当前正处于生猪周期底部区域，建议机构投资者底部积极布局养殖板块，逐步加仓。鉴于猪价上半年仍旧低迷及公司终端销售仍存在不确定性，我们预计公司14/15/16 年EPS 分别为0.02/0.38/0.67 元，对应PE 为328×、17×、10×，继续给予“推荐”评级。 风险因素：1、生猪疫情大范围爆发 2、猪价出现大幅下跌 3、公司对外扩张费用超预期增加 |
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