森马公告以1.02 亿元收购睿稚集团持有的育翰上海70%股权，交易完成后睿稚仍持有育翰30%股权，森马将委派2 名董事（共3 名）。 育翰上海旗下拥有FasTracKids（天才宝贝，美国引进，独家买断中国授权）, FasTracEnglish（小小地球，自有品牌）两个教育品牌及相关儿童教育业务，2013 年收入和净利润分别为5800 万元和423 万元。目前天才宝贝和小小地球各拥有91 家和12 家教育中心。 评论 优势结合，资源互补。育翰具备良好的教育资源，但渠道扩张能力相对较弱，收购完成后可以借助巴拉巴拉现有的渠道、会员以及线上线下等各项资源，开展对儿童教育市场的资源整合。定价公允，对应2013 年2.5 倍P/S。育翰渠道扩张以加盟为主，报表收入主要为加盟费及会员的消费分成，我们估算终端营收约在3 亿元以上，1 亿元的交易定价对应0.5 倍估值P/S，位于已上市教育标的估值区间较低水平（图表1）。短期业绩影响有限。相比森马目前的经营规模和利润，育翰收入、盈利水平较小，此次收购对公司短期经营业绩影响不大，暂维持现有盈利预测。 估值建议 维持推荐评级。收购早教公司符合森马向儿童产业综合服务商转型的发展战略，有望成为短期催化剂；中长期来看，公司将继续开展针对儿童动漫、游戏等相关行业的投资并购及资源整合，打造儿童产业闭环，可积极关注。 公司2014-15 年业绩复合增长率为24%，公允价值（1 倍PEG）对应2014 年24 倍市盈率，但考虑到童装业务的稀缺性及未来并购空间，给予10%的溢价，目标价为43.13 元，具备44.7%提升空间。 风险 后续整合慢于预期。 |
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