二经销商调整和原材料问题导致二季度收入增速放缓 公司单二季度收入增速下滑至19.04%，净利润保持52.55%的高速增长。收入增速下滑的主要原因是经销商调整和原材料问题。今年开始公司已不再对经销商考核终端开店数量，导致开店速度减缓，预计今年该政策都不会调整；原材料问题在8 月中旬将解决，公司已新增澳大利亚为原料供应商。公司盈利能力继续提升公司二季度实现毛利率66.61%，提高2.17%，主要系产品结构变化，毛利较高的片剂产品比重上升所致，今年毛利率上升空间将有限；费用率大幅下滑，其中销售费用率为15.7%，下滑4.79%，主要系广告费用和市场推广费投入同比下降了0.46 亿元，预计三季度之后费用将环比提升，但全年销售费用率同比仍有望下降。报告期内，公司实现经营活动现金流净额为3.63 亿元，同比增加61.33%。 公司汤臣倍健产品经营稳健 汤臣倍健产品上半年收入增长27%，预计未来保持在30%左右的增长；公司新产品将是业绩增长的主要动力，包括基于互联网理念的“十二蓝”管理计划、下半年将推出的中药产品（预计年底推出9 个产品，明年累计推出15-16 个产品，价格定位在中高端）。报告期内，华北和华南区域销售额增速放缓主要是经销商调整产生，比如山东一个大经销商调整到东北，所以东北地区增速较快。 电商渠道、“十二篮”对原有产品形成良性互补 公司一直注重电商平台，早已通过第三方进入电商销售；近期开发的“十二篮”系列产品也是基于互联网思维逻辑，与汤臣倍健形成良性互补，前者做线上，后者将主要基于线下渠道。 盈利预测与估值： 我们认为公司下半年在解决原料问题之后，收入增速有望快于二季度；新产品将成为未来增长主要动力。不考虑增发摊薄因素，预计公司2014-2016 年EPS 为0.9、1.15 和1.45 元，对应30 倍，维持买入，目标价32 元。 |
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