友阿股份2014H1 实现营业收入31.55 亿，同比下跌3.64%，Q1、Q2 营收同比分别下跌2.69%、4.95%，Q2 压力凸显；归属上市公司股东净利润2.70 亿，同比下跌9.80%，受三公消费控制和金银珠宝双基数影响，公司中高端百货冲击严重，预计同店下降近10%。（1）Q1、Q2 毛利率分别下降0.34pp、上涨0.90pp，拉动上半年毛利率整体提升0.28pp 至19.17%；Q2 毛利率提升主要是从去年同期友谊百货停业装修毛利率低点恢复；（2）上半年销售管理费用率提升0.39pp 至7.01%，薪酬、折旧摊销、运营费用、租金分别增长4.69%、10.93%、3.20%、4.97%，在持续扩张下费用控制良好，但未来仍将刚性上涨；股权激励费用减少将继续为费用控制做贡献；（3）上半年长沙银行因高管股份改制导致没有分红，导致公司投资收益减少约0.24 亿，拉低净利率超过0.53pp、拉低净利增速超过6.00pp，但其他金融业务线利润贡献同比增长超5%，为公司转型提供充分保障；（4）上半年后净利率同比下降0.58pp 至8.56%。 下半年经营展望：重点观察地产结算和转型进展 随着下半年三公消费控制和金银珠宝基数消失，公司销售预计随行业回暖，销售、利润有望恢复至大个位数甚至两位数区间。下半年重点关注：（1）邵阳、郴州、国货陈列馆三大项目开业进度；（2）郴州、天津地产销售确认情况；（3）公司向新业态转型进展。我们判断公司通过增资手游、成立友阿云商进行本地生活平台打造仍需要时间，但反映了公司在行业低迷期间积极寻找新业态转型的思路，值得投资者重点关注。 盈利预测与投资建议 公司作为逐步向全国扩张、积极向新业态转型的湖南区域百货龙头，未来盈利亮点在于：（1）省内省外双业态拓展思路清晰、执行力强，将为业绩增长提供持续动力；（2）金融业态有望借助民营银行发展为公司盈利提供额外利润增长；（3）移动互联等新业态转型有望增强公司长期竞争力，提升估值中枢。受行业疲软影响，调整14-16 年EPS 预测至0.76、0.87、0.97 元（14、15、16 年含房地产0.03、0.10、0.17 元），给予“谨慎增持”评级，目标价12 元，对应2014 年16XPE。 风险提示：终端销售大幅放缓、转型不达预期。 |
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